招商策略：LPR非对称下降影响如何？

　　原标题：【招商策略】LPR非对称下降影响如何？——金融市场流动性与监管动态周报（1220）

　　来源：招商策略研究

　　上周降准落地，MLF缩量续作，货币市场利率上行；短端国债收益率上行、长端国债收益率下行。股市方面，北上资金持续大幅净流入，融资资金小幅流入；重要股东净减持规模缩小，新成立基金规模下降，ETF净流入规模扩大，股市流动性略降。从投资者偏好来看，北上资金大幅加仓非银金融、钢铁、公用事业等，融资净买入食品饮料、银行、计算机等；医药ETF大幅申购，偏蓝筹宽基ETF申购较多。美元指数回升，人民币相对美元略有贬值，海外央行货币政策收紧，叠加疫情影响，海外市场风险偏好下降。

　　核心观点

　　⚑LPR非对称下降影响如何？12月20日公布的LPR报价中，LPR报价非对称下降，1年期LPR下降0.05%；5年期以上LPR持平。今年两次降准带动银行成本下降是本次1年期LPR报价下降的直接原因，是银行让利实体经济的表现，5年期LPR不变显示房贷政策仍相对克制。本次在MLF利率未调整的情况下LPR下降，类似的还出现在2019年9月。就其影响而言，一方面，LPR的下降有利于降低实际贷款利率，进而提振融资需求，不过实际效果仍有待观察。另一方面，参考历史经验，本次LPR下降对A股的影响预计有限，需要等待更强的政策信号或社融数据的进一步改善。

　　⚑上周（12月13日-12月17日）逆回购操作完全对冲到期，MLF缩量续作净回笼4500亿，续作规模略超预期；降准落地释放中长期资金1.2万亿。

　　⚑ 货币市场利率上行，短端国债收益率上行，长端国债收益率下行，同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。截至12月10日，R007上行12.2bp，DR007上行9.4bp，1年期国债收益率上行2.2bp，10年期国债收益率下行2.7bp，同业存单发行规模增加1336.4亿元，1M同业存单利率上行，3M/6M同业存单利率下行。

　　⚑股市方面，A股市场流动性略降，招商A股流动性指数为3.81。北上资金流入，净流入114.7亿元；融资余额上升，融资资金净买入21.1亿元；ETF净流入130.5亿元；新成立偏股类公募基金份额减少。重要股东净减持规模缩小，公布的计划减持规模扩大。

　　⚑ 从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有非银金融、钢铁、公用事业等，净卖出规模较高的行业是医药生物、有色金属、汽车等；融资资金买入较多的为食品饮料、银行、计算机等，净卖出较多的包括电子、非银金融、有色金属等。个股方面，陆股通净买入东方财富最多，净卖出药明康德（维权）最高；融资客大幅加仓贵州茅台，卖出较多的为东方财富、宁德时代、隆基股份等。宽指ETF申赎参半，其中上证50ETF申购较多，创业板（含创业板50）ETF赎回较多；行业ETF申赎参半，其中医药ETF大幅申购，券商ETF赎回较多。净申购最高的为华宝中证医疗ETF；净赎回最高的为华宝中证全指证券ETF。

　　⚑ 海外市场方面，美元指数回升，短端美债收益率与前期持平，长端美债收益率下行，人民币相对美元略有贬值。具体地，VIX指数上升2.88至21.57。美债1年期收益率与前期持平，10年期收益率下行7.0bp。美元指数上升0.63点。人民币外汇指数下降0.06点。

　　⚑ 风险提示：政策支持不及预期；海外政策超预期收紧

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　　流动性专题

　　※ LPR非对称下降，影响如何？

　　12月20日公布的LPR报价中，LPR报价非对称下降，1年期LPR为3.8%，较前期下降0.05%；5年期以上LPR为4.65%，与前期持平。

　　2019年8月LPR改革以来，LPR共下调了5次，其中三次是随着政策利率MLF利率的下调而下降。本次在MLF利率未调整的情况下LPR下降，类似的还出现在2019年9月。

　　2019年9月全面降准0.5%，释放中长期资金8000亿元，降准降低银行资金成本每年约150亿元。当月MLF利率保持不变，1年期LPR下降0.05%；5年期LPR保持不变。

　　2021年以来，央行在7月和12月两次全面降准，每次均下调法定存款准备金率0.5%，两次降准除了部分对冲到期MLF外，均实现中长期资金净投放。根据央行公告，7月降准可以降低金融机构成本每年约130亿元，12月降准可以降低金融机构资金成本约150亿元，两次降准带动银行成本下降是本次1年期LPR报价下降的直接原因，是银行让利实体经济的表现。

　　LPR的下降有利于降低实际贷款利率，进而提振融资需求。作为贷款定价参考利率，LPR下降能够更直接影响贷款利率，2019年9月LPR下降后，后续伴随着2019年11月MLF利率下调，贷款利率开启下行通道，企业新增中长期贷款占比有所提升。本次1年期LPR调整与央行反复提及的“进一步发挥贷款市场报价利率的指导性作用，推动实际贷款利率稳中有降”一脉相承，政策引导报价效果显现，LPR 下降有望引导贷款利率下降，进而改善实体经济的融资需求，不过实际的效果仍有待观察。另外，我们看到本次5年期LPR保持不变，表明在房贷政策方面仍保持相对克制和谨慎。

　　从市场的表现来看，2019年9月20日公布LPR下降后的短期A股表现一般，公布当天万得全A小幅收涨0.2%，公布后的3天、5天万得全A分别下跌1.95%和3.11%。究其原因，LPR下降与一般的降息有一定差异，下调政策利率影响的是从货币市场利率到债权市场利率到贷款利率的广谱利率，而LPR利率下降则直接影响贷款利率，侧重于降低实体融资成本。

　　本次LPR下降对A股的影响预计有限，需要等待更强的政策信号。根据中央经济工作会议，2022年在经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力背景下，中国经济需要维持在合理区间，迎接二十大的顺利召开，意味着明年跨周期和逆周期财政货币政策将会相机抉择，更有力度。在“稳中求进，政策发力适当靠前”的政策基调下，目前部分地方政府专项债额度已提前下发，有利于拉动社融和在明年初形成实质工作量。不过对于股票市场来说，或许仍需要等待更强的政策信号，以及社融数据的进一步改善。

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　　监管动向

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　　货币政策工具与资金成本

　　上周（12月13日-12月17日）公开市场净回笼4500亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购500亿元，同期有500亿元央行逆回购到期，完全对冲；开展5000亿元MLF操作，同期有9500亿元MLF到期。12月15日央行实施降准，释放中长期流动性1.2万亿，对冲到期MLF后，净投放流动性近7500亿元。未来一周将有500亿元逆回购到期。

　　货币市场利率上行，R007与DR007利差扩大；短、长端国债收益率上行，期限利差缩小。截至12月17日，R007为2.30%，较前期上行1.8bp，DR007为2.11%，较前期下行2.7bp，两者利差扩大4.5bp至0.18%。1年期国债到期收益率上升4.4bp至2.32%，10年期国债到期收益率上升0.9bp至2.85%，期限利差缩小3.6bp至0.53%。

　　同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。12月13日-12月17日，同业存单发行701只，较上期减少48只；发行总规模4450.3亿元，较上期增多318.2亿元；截至12月17日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化6.3bp、-2.2bp、11.8bp至2.69%、2.79%、2.95%。

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　　股市资金供需

　　（1）资金供给

　　资金供给方面，12月13日-12月17日，新成立偏股类公募基金167.6亿份，较前期减少56.2亿份。股票型ETF较前期净流入，对应净流入130.5亿元。全周整个市场融资净买入21.1亿元，净买入额较前期扩大12.5亿元，截止12月17日，A股融资余额为17260.9亿元。陆股通本周净流入，当周净流入规模为114.7亿元，净买入额较前期收窄373.7亿元。

　　（2）资金需求

　　资金需求方面，12月13日-12月17日，IPO融资金额回升至151.4亿元，共有12家公司进行IPO发行，截至12月20日公告，未来一周将有1家公司进行IPO招股，计划募资规模5.6亿元。重要股东净减持规模缩小，净减持147.3亿元；公告的计划减持规模230.4亿元，较前期上升。

　　限售解禁市值为965.9亿元（首发原股东限售股解禁248.2亿元，首发一般股份解禁327.6亿元，定增股份解禁134.1亿元，其他256.0亿元），较前期下降。未来一周解禁规模下降至780.7亿元（首发原股东限售股解禁452.6亿元，首发一般股份解禁6.5亿元，定增股份解禁306.5亿元，其他15.1亿元）。

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　　投资者情绪

　　12月13日-12月17日，当周融资买入额为4254.5亿元；截止12月17日，占A股成交额比例为7.6%，较前期下降，投资者交易活跃度减弱，股权风险溢价上升。

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　　投资者偏好

　　（1）陆股通

　　12月13日-12月17日，陆股通资金净流入114.7亿元。行业偏好上，非银金融、钢铁、公用事业这三个行业净买入规模较高，买入金额分别为69.9亿元、26.8亿元、19.5亿元。净卖出规模较高的行业是医药生物、有色金属、汽车等行业。个股方面，净买入规模较高的主要包括东方财富（+40.1亿元）、宁德时代（+14.9亿元）、中国平安（+13.8亿元）等；净卖出规模较高的主要包括药明康德（-22.2亿元）、平安银行（-18.5亿元）、国电南瑞（-10.8亿元）等。

　　（2）融资交易

　　12月13日-12月17日，融资资金净流入21.1亿元。具体来看，本周融资资金买入食品饮料（+13.6亿元）、银行（+11.4亿元）、计算机（+6.1亿元）等行业，净卖出电子（-11.5亿元）、非银金融（-11.0亿元）、有色金属（-6.3亿元）等行业。个股方面，融资净买入规模较高的为贵州茅台（+9.5亿元）、永兴材料（+4.4亿元）、平安银行（+3.9亿元）等；融资净卖出规模较高的包括东方财富（-7.1亿元）、宁德时代（-6.8亿元）、隆基股份（-4.4亿元）等。

　　（3）ETF净申购赎回

　　12月13日-12月17日，ETF净申购，当周净申购50.6亿份，宽指ETF申赎参半，其中上证50ETF申购较多，创业板（含创业板50）ETF赎回较多；行业ETF申赎参半，其中医药ETF大幅申购，券商ETF大幅赎回。具体的，沪深300ETF净申购9.4亿份；创业板ETF净赎回6.0亿份；中证500ETF净申购1.9亿份；上证50ETF净申购13.3亿份。双创50ETF净赎回2.1亿份。行业方面，信息技术ETF净赎回4.2亿份；消费ETF净申购18.0亿份；医药ETF净申购42.8亿份；券商ETF净赎回20.3亿份；金融地产ETF净赎回8.1亿份；军工ETF净赎回1.4亿份；原材料ETF净申购2.2亿份；新能源&智能汽车ETF净申购2.9亿份。

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　　外汇市场

　　12月13日-12月17日，美元指数回升，人民币相对美元略有贬值。截止12月17日，美元指数收于96.68，较前期（12月12日）上升0.63点，人民币汇率指数较前期下降0.1点收于102.8点，美元兑人民币中间价下降、即期汇率上升、离岸汇率上升，分别为6.37、6.37、6.39，人民币略有贬值。

　　另外，美元兑港币汇率有所回升，港币相对美元有所贬值。

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　　海外金融市场流动性跟踪

　　（1）国外主要央行动向

　　美联储如期加快taper步伐，明年或将加息3次。12月16日，美联储公布12月利率决议，FOMC（联邦公开市场委员会）决定将联邦基金利率的目标区间维持在0-0.25%；同时加速taper（缩减购债），将每月缩减购买资产的规模从此前的150亿美元增至300亿美元，即每月减少购买200亿美元美国国债和100亿美元机构住房抵押贷款支持证券（MBS）。根据美联储发布的声明，美联储对于通胀状况的判断已经发生转变，放弃“暂时性通胀”判断，将防通胀置于更突出的位置。

　　英国央行意外宣布将基准利率提升至0.25%，加息15个基点，市场此前预期维持在0.1%不变，这是英国央行时隔三年多来第一次上调利率。欧洲央行按兵不动，维持三大关键利率不变，即维持主要再融资利率0%不变，存款机制利率-0.5%不变，边际借贷利率0.25%不变。加拿大央行行长麦克勒姆发表讲话，只有当通货膨胀率接近2%时才会利用（央行职责的）灵活性，目前的情况不能保证灵活性的使用。澳洲联储主席洛威表示预计明年将无法满足加息条件。日本央行公布12月利率决议维持基准利率水平在-0.1%不变、并维持收益率曲线控制。德国央行预计，德国2023年和2024年通胀率都将达到2.2%，高于欧洲央行目标。俄罗斯央行将关键利率上调至8.5%，符合市场预期。

　　（2）利率

　　12月13日-12月17日，短端美债收益率持平、长端美债收益率下行，利差缩小。美国1年期国债与前期持平，保持在0.27%，10年期国债收益率下行7.0bp至1.41%，利差缩小7.0bp至1.14%，截止12月17日，美元LIBOR以上涨为主，隔夜LIBOR上升0.20bp，1周LIBOR上升0.14bp，1个月LIBOR下降0.61bp，3个月LIBOR上升1.44bp。

　　（3）海外市场情绪 

　　上周VIX指数回升，全周较前期（12月12日）上升2.88点至21.57，市场风险偏好下降。美联储多位官员发表偏鹰派讲话，且奥密克戎变异毒株继续困扰市场，市场避险情绪升温，美股三大股指全线收跌。上周标普500指数下跌2.95%，纳斯达克指数下跌1.94%。

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