【宏观-袁方】需求收缩的信号确认
原标题：【宏观-袁方】需求收缩的信号确认 来源：安信证券研究
■7月规模以上企业工业增加值同比增速6.4%，两年复合增速5.6%，较上月大幅回落0.9个百分点。服务业生产指数增速也回落0.9个百分点至5.6%，经济各分项全面走弱。从已经公布的行业数据来看，黑色金属冶炼及压延加工业、非金属矿物制品、化学原料及化学制品制造业回落幅度较大，反映了环保限产对上游行业的影响；此外，医药、专用设备、通用设备等中下游也普遍表现偏弱。物量数据的表现与上游工业数据类似，原煤、焦炭、粗钢、水泥同比增速持续下行，发电量大幅回落。
■价格层面，PPI环比的上行主要集中在煤炭、石油、化工等上游行业，而中下游价格整体表现偏弱。结合量价数据来看，环保限产政策可能对上游工业生产活动形成了抑制，经济整体的需求处于收缩的过程之中，这与投资、消费以及出口的回落表现一致。
■7月固定资产投资两年复合同比增速3.6%，较4月回落1.5个百分点。其中房地产投资延续此前小幅下行的态势，基建和制造业投资下滑幅度较大。7月基建投资（含电力）两年复合同比增速-1.6%，较6月大幅回落5.5个百分点。持续偏低的基建增速与缓慢的地方债发行，反映出地方政府加杠杆进行基建投资的意愿较弱，也正是在这一背景下，7月中央政治局会议督促地方政府加快地方债的发行和使用，我们预计基建投资下半年有望温和反弹。7月制造业投资两年复合同比增速2.8%，较上月大幅回落3.2个百分点。
■根据已经公布的行业数据，医药制造业，计算机、通信和其他电子设备制造业，汽车制造业等下游行业投资跌幅较大，这与下游偏弱的生产和需求互相印证。上游行业投资存在分化，有色金属冶炼及压延加工出现明显抬升，而化学原料及化学制品投资高位回落。制造业投资的回落、企业中长期贷款增速的下滑均与企业的投资意愿走弱有关，尽管企业投资意愿的走弱有短期疫情的扰动，但中期之内由疫情导致的投资意愿下滑或将延续，这意味制造业投资下半年将低位波动。
■7月房地产投资两年复合同比增速6.3%，较上月小幅回落0.9个百分点。与此同时，地产销售两年复合同比增速-0.1%，较上月大幅回落5个百分点；新开工面积同比增速-6.2%，较上月下降8.3个百分点。商品房销售的下滑主要源于地产调控政策趋严，北京、上海、深圳、合肥、西安等一二线城市持续出台调控政策。受此影响，全国70个大中城市的新房和二手房价格环比增速均出现回落，这一政策的影响未来有望延续。往后看，在针对开发商和购房者调控政策加码的背景下，今年下半年房地产投资增速有望趋势下行，这一过程将对宏观经济产生持续拖累。
■风险提示：（1）疫情发展超预期；（2）地缘政治风险。
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