【东吴晨报0726】【行业】银行、非银、汽车【个股】华亚智能、五粮液、稳健医疗、安踏体育、马钢股份、东方财富、滨化股份

原标题：【东吴晨报0726】【行业】银行、非银、汽车【个股】华亚智能、五粮液、稳健医疗、安踏体育、马钢股份、东方财富、滨化股份 来源：东吴研究所

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行业

银行：

房贷额度、利率与政策导向

事件：7月23日，上海地区上调房贷利率，首套房利率由目前的4.65%调整至5.00%，二套房利率从5.25%上调至5.70%，预计7月24日起执行。

投资要点

关于房贷额度：1月1日起执行房地产贷款新规以来，房贷额度持续收紧，下半年预计银行额度将继续受限。

2020年12月31日，央行及银保监会重磅发布了《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，政策设定了银行“个人住房贷款占比”和“房地产贷款占比”两个指标，上限按照不同银行类型划分为五档。政策发布时，很多主流银行的存量房贷占比已经超标，所以必须逐年压降比例。虽然监管层对超标银行给予了2年或4年的调整过渡期，但相关银行仍需要降低每年新投放贷款中的房贷额度。

从居民购房端的感受来看，今年按揭贷款虽然审批条件没有变化，但实际放款的时间明显拉长，有时达到3~6个月，部分银行、部分热点地区甚至没有额度。展望下半年，我们判断房贷投放额度仍然会持续紧张。

关于政策导向：“房住不炒”背景下，房地产贷款增速仍将继续下行，但部分区域会因地制宜、稳定预期。

房地产贷款新规约束下，房贷同比增速开始走低，在人民币总贷款中的占比也逐步降低。截至6月末，总人民币贷款同比增速保持12.3%，但房地产总贷款同比增速已明显降至9.5%，显著低于总贷款增速，政策效果很明显。房地产贷款中，主要是企业端的开发贷大幅降速，因为居民端的按揭贷款仍然同比增长13.0%，增速依然略高于总人民币贷款，可能源于上半年房地产销售火热。但从趋势来看，住房按揭贷款的增速也在不断走低，6月末同比增速较3月末已明显收窄1.5pct。从更直观的存量贷款占比来看，6月末房地产总贷款占比已降至27.4%，比年初下降1.3pct，其中住房按揭贷款占比也比年初下降了0.2pct至19.7%。

不过，实际执行过程中，监管层也会考虑各地区实际情况，稳定房地产市场发展和消费者预期，同时保证满足刚需。例如，今年广东等地区就对辖区内第三、第四档地方法人银行的房贷占比上限分别放宽了2pct、2.5pct。我们认为这不违背调控思路，因为房地产贷款新规本就明确，“可以结合区域发展情况，对三、四、五档银行的房贷占比上限增减2.5pct以内”，且占比放松仅限于居民住房贷款，不包含房地产开发贷。

关于房贷利率：上海房贷利率上调，预计后续企业房地产开发贷和热点地区的居民按揭贷款利率都将继续回升。

7月23日，上海地区上调住房贷款指导利率，其中首套房贷利率将从目前的4.65%上调35BP至5.00%，二套房从5.25%上调55BP至5.70%，新规将于7月24日起执行。由于这次利率调整是针对新投放按揭贷款的实际指导利率，而5年期LPR利率并未调整，目前依然保持4.65%，所以对已经发放的存量按揭贷款利率没有影响。

实际上，今年上半年新投放的各类贷款利率都环比小幅回升，从2020年“非常态宽松”的低利率水平回升至相对正常的水平。目前，央行已披露的2021年3月新发放贷款中，企业贷款利率环比去年12月小幅回升2BP至4.63%，而个人住房贷款回升3BP至5.37%，这也可能受到房贷额度紧张的影响。未来，考虑“房住不炒”的监管导向没有变化，且银行的房贷占比仍需继续降低，我们判断热点地区的按揭贷款利率将继续回升。对于企业端的房地产开发贷款，考虑管控额度及银行风险定价的影响，预计利率也将继续上升。

对于商业银行：新投放房贷利率上升对净息差影响有限，优质银行能保持净息差稳定。

房贷利率回升，从逻辑上利好住房贷款业务占比高的商业银行（例如建设银行、招商银行等）。但考虑这次利率调整并不是上调5年期LPR，对存量业务没有影响，只对增量的新发放住房贷款利率有影响，而且只是局部区域调整，所以对银行净息差的影响有限。以招商银行为例，我们在财务模型中将三季度起个人住房贷款的收益率假设上调5BP，则对2021年净息差没有边际影响，对2022年净息差产生1~2BP正面影响。

从银行基本面角度，今年上半年新发放的贷款利率小幅回升，但考虑7月“降准”落地以及对货币政策导向的判断，我们认为下半年新发放贷款利率难以继续上行，预计保持当前低位。那么对于商业银行而言，全年四个季度的净息差可能处于“走平或微幅下行”的态势，优质银行对净息差的管控能力将更突出。

投资建议：当前时点是优质银行股的较好买点，首推平安银行/招商银行/宁波银行，建议关注估值调整的杭州银行。

7月以来，超预期“降准”等事件造成银行股估值走低，而优质银行股由于机构持仓比例较高，估值普遍大幅回调。我们认为，本轮银行股估值基本调整到位，而头部银行股在调整中被明显“错杀”，当前是较好的低位布局时点，坚定推荐。核心逻辑包括：①银行股面临的宏观环境优于预期；②如果后续LPR没有大幅下调，优质银行净息差将保持平稳；③优质银行2020年资产质量历史性出清，基本面强劲；④地方融资平台的监管对优质银行影响非常有限。

个股层面，我们看好资产质量处于历史最佳状态的核心零售银行，重点推荐平安银行/招商银行/宁波银行，同时建议关注估值大幅调整后的杭州银行。

风险提示：1）资产质量指标再度波动；2）贷款利率持续下行造成利差进一步收窄；3）房地产贷款监管造成新增贷款投放压力。

（分析师 马祥云）

非银：

2021中期业绩前瞻

看好券商长期阿尔法，静候保险负债端拐点

投资要点

券商：中报业绩预计增长显著，看好行业长期阿尔法：1）我们预计2021H1券商归母净利同比稳健增长21.4%，全年中性假设下同比+26.7%至1995亿元，当前估值处于低位。2）2021H1各项业务预计均有大幅增长。交投活跃有望带动2021H1券商经纪业务同比+17%至611亿元，财富管理转型持续升级；2021上半年IPO募资额大幅上涨，债承金额稳定增长，我们预计2021年H1券商承销保荐业务将同比+50%至332亿元。资管业务通道压缩主动管理分化业绩，我们预计2021H1资管业务同比+48%至211亿元，两融持续增长驱动2021H1利息净收入达384亿元（同比+39%）。3）长期政策催化行业估值提升，中短期贝塔属性凸显。长期来看，一系列制度变革陆续推进，资本市场改革、金融市场对外开放、基金投顾试点等持续深化，推动行业竞争格局变化和长期ROE中枢提升，券商阿尔法明显提升，推荐东方财富、中金公司、中信证券、华泰证券，建议关注国泰君安。

保险：寿险负债端短期承压，预计中期新单、NBV增速较Q1回落。行业中短期因新重疾险产品仍处于消化期与渠道转型进入瓶颈期，3月以来险企的新单和NBV增长受阻，Q2业绩增长面临一定压力，需重点关注Q2险企代理人队伍的质态提升与差异化产品策略的推行，我们预计2021H1上市险企新单保费同比增速：中国人寿（-10.8%）、中国平安（-1.4%）、中国太保（+15.7%）、新华保险（-1.6%）；2021H1上市险企新业务价值：中国人寿（-13.4%）、中国平安（-4.1%）、中国太保（+1.7%）、新华保险（-7.9%）。长期来看，险企的改革将逐步开花结果，旺盛的康养需求也将支撑起行业的增长空间，行业资产和负债两端有望迎来趋势性改善。行业估值处于历史低位，充分反映了短期业绩的承压，长期配置价值优异。财险车险综改负面影响逐步出清，非车险持续高增。我们认为三季度后车险综改将进入完整年度，届时车险保费增速有望逐步恢复正常。同时，行业竞争格局将全面得到优化，部分中小财险公司或将退出车险市场，而龙头险企将深度受益，进一步强化规模、渠道、品牌优势，打造竞争壁垒。此外，随着政策的推进及复工复产的加速，非车险仍将高增，从而协同车险推动财险保费进一步向上。整体而言，我们预计2021H1上市险企归母净利润同比增速为中国平安（+7.7%）、中国人寿（+36.2%）、中国太保（+6.2%）、新华保险（+24.4%）、中国财险（+29.7%）。个股层面，推荐中国财险、中国太保。

多元金融：推荐长期阿尔法标的远东宏信和港交所。1）远东宏信金融咨询主业稳健增长，公司三大实业在疫情好转下业绩高增，未来有望逐步资本化，推动公司价值持续重估，我们预计2021H1公司营业收入155.72亿元，同比增长17.3%；归母净利润23.38亿元，同比增长13.8%。2）新经济+互联互通双轮驱动，香港交易所（港交所）业务增长明确。在中国内地和中国香港互联互通不断完善背景下，我们认为中期市场景气高度相关的营收和稳定的低成本是其业绩稳健增长的护城河。我们预计2021H1公司净利润69亿港元，同比增长31%；全年归母净利润达142亿港元，同比增长24%

风险提示：1）股市进一步调整；2）监管趋严；3）宏观经济进一步下行；4）保障型产品后续销售不及预期；5）长端利率持续下行；6）股市波动导致投资收益下滑。

（分析师 胡翔、朱洁羽）

汽车：

【软件定义汽车系列深度第10篇】

全新E/E架构下，核心国产tier1价值探讨

汽车电子电气架构升级浪潮下，核心国产Tier1开启成长新通道。

汽车E/E架构升级主要体现在：1）硬件架构升级。升级路径表现为分布式（模块化→集成化）、域集中（域控制集中→跨域融合）、中央集中式（车载电脑→车-云计算）。2）软件架构升级。SOA架构+混合式AutoSAR架构促使软硬件解耦分层，实现软硬件设计分离。3）通信架构升级。车载网络骨干由 LIN/CAN 总线向以太网方向发展。

全新E/E架构推动供应链变革，对供应商提出新要求：兼具软硬件综合能力+产业协同整合能力。传统汽车产业链供应商依靠产品升级、新业务拓展或绑定技术优势巨头带来单车价值量提升，从而在此次变革中把握先机。其中，国产Tier1关键破局点在于智能座舱域和智能驾驶域。

国产Tier1各自核心能力和专注领域有所不同。德赛西威，华阳集团，经纬恒润、均胜电子、中科创达五家国产Tier1，均针对智能座舱+智能驾驶+智能网联进行完善布局，但切入点和侧重点不同：德赛西威和华阳集团从座舱域重点切入智能驾驶域，两者均有中控屏+仪表盘产品，但华阳集团比德赛西威多了HUD产品，德赛西威ADAS产品更丰富；经纬恒润从传统车身域重点切入智能座舱域，除了前视ADAS产品+智能驾驶域控制器以外，同时布局港口L4商业化运营，软硬件能力兼备；均胜电子从传统功能件起家，目前围绕汽车安全+智能座舱域，未来重点突破智能驾驶域，全球化业务布局突出；中科创达是操作系统起家，由传统Tier2转向汽车软件Tier1，具备从硬件驱动、操作系统内核、中间件到上层应用的全栈式软件研发能力。

投资建议：本轮汽车电子电气架构升级的核心关注点在于：1）软件取代硬件定义汽车，E/E架构升级成为关键已是行业共识；2）汽车智能化快速发展，ADAS/智能座舱量价齐升可期；3）本土Tier1产品高性价比+本地化服务快速响应，国产替代加速。我们看好汽车智能化产业链：推荐英伟达产业链【德赛西威】，发力智能驾驶域，拥抱英伟达加码华为；推荐华为产业链【华阳集团】，重点发力智能座舱域，拥抱华为；关注高通产业链【中科创达】，重点发力智能驾驶域，拥抱高通加码华为；关注Mobileye产业链【经纬恒润】，重点发力智能驾驶域，拥抱Mobileye和英飞凌；关注华为产业链【均胜电子】，重点发力智能驾驶域，拥抱华为。

风险提示：全球疫情控制低于预期；芯片短缺持续，下游乘用车需求复苏低于预期；新产品开发受阻，推广不及预期风险等。

（分析师 黄细里）

个股

华亚智能（003043）

半导体精密金属件制造商

行业扩产迎黄金发展期

投资要点

华亚智能：半导体精密金属件领先供应商

公司专注于半导体精密金属件，客户资源优质，已切入AMAT、中微等龙头供应链体系，具备稀缺性。2020年公司毛利率、净利率分别为39.85%、19.49%，其中半导体业务毛利率高达56.50%。2016-2020年营业收入的CAGR为8.77%，归母净利润CAGR为9.16%。2020年受益于全球半导体市场恢复增长，公司业绩成长提速，盈利性上行贡献业绩弹性。

精选下游，布局成长

1）半导体设备：国际半导体巨头纷纷扩产，上游设备迎来3-5年黄金期。SEMI预计，2020-2022年晶圆厂设备支出分别增长16%/15.5%/12%。未来三年有望连创晶圆设备支出新高。公司产品覆盖半导体主要设备，客户资源优质，作为核心板块，有望直接受益于半导体设备扩产浪潮。

2）电力与新能源：电网投资回暖，光伏装机需求保持高水平。中国光伏行业协会预测，2021年我国光伏新增装机规模将由48.2GW升至55GW至65 GW，“十四五”时期年均达70GW至90GW。公司产品主要应用于光伏逆变器等，作为优势板块，有望受益行业景气度持续实现稳定增长。

3）医疗器械及轨交：人口基数大+人口老龄化，我国医疗市场长期向好；“123出行交通圈”等交通强国政策落地，确立未来15年的长期轨交建设需求。公司产品主要应用于医用手术床及吊塔、高铁座椅及空调风道系统、城市轨交牵引系统等，作为潜力板块，未来发展空间较大。

募投项目突破产能瓶颈，打开新一轮成长期

公司业务拓展受限于产能高度饱和，IPO拟募资3.50亿元用于精密金属结构件扩建及研发中心建设，其中产能扩建项目公司预计建设期2年、达产期5年。根据公司招股书，公司预计全部达产后年均增加营业收入4.10亿元，年均净利润0.75亿元，有望迎来新一轮成长期。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.0/1.6/2.4亿元，分别同比增长44%/59%/49%，当前市值对应PE为53/34/23倍。考虑到公司在半导体精密金属件领域发展前景广阔，首次覆盖予以“增持”评级。

风险提示：宏观经济波动风险；半导体行业波动风险；毛利率下降风险；市场竞争加剧的风险；客户产业转移风险。

（分析师 周尔双、朱贝贝）

五粮液（000858）

高层换届点评

管理不断改善，看好下半年价格提升

事件：2021年7月21日，五粮液发布公告称，选举邹涛先生为公司第五届董事会副董事长，聘任邹涛先生为公司总经理。刘明先生为总工程师；朱忠玉、唐圣云先生不再担任公司副总经理职务。

投资要点：

公司高层换届选举，有望实现全新突破。邹涛先生出任五粮液副董事长、公司总经理；刘明先生出任总工程师。邹涛先生曾任五粮浓香系列酒公司董事长、公司副董事长总经理，有丰富的党务工作与行政工作经历，对公司基本情况、主要人员了解较详尽，具备出色的管理和领导能力。刘明先生于1986年起在五粮液工作，先后在公司车间、党支部、品牌事务部、生产管理部担任要职，对产品制造、品牌推广、部门运作有丰富经验和独到见解。两位新任领导具备丰富的一线经验、扎实的商业基础与出众的管理能力，有望带领公司进一步扩大市场，稳固龙头地位。

团购业务稳步推进，持续优化渠道结构。2020年团购工作全面启动以来，已于总部建立团购部、战区建立团购组织，在大型企业的覆盖率已达到20%；已建立了 6000 家左右直接服务的团购单位，覆盖超 90%企业的商务用酒。今年制定的团购占总体销售30%的目标已完成过半，部分战区已完成全年目标。下半年将持续推进企业客户开发、意见消费领袖服务强化、团购产品结构优化、团购配套服务支撑体系完善等工作。

加强优势产能建设，通过创新提高名酒率。新增12万吨原酒使总产能达到20万吨，原酒储存能力十四五期间突破100万吨。浓香的名酒率在20%左右，公司积极推动实现酿酒生产过程的创新、发酵机理研究的创新、行业技术规范和标准的创新以及作坊管理向现代企业转型的创新，通过提高名酒率来提升优质产量。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年实现收入671/782/900亿（同比+17%/17%/15%）；实现归母净利润241/289/345亿（同比+21%/20%/19%）；当前股价对应PE为45/38/31X。我们看好下半年量价提升，有望全年走出前低后高的增速趋势，维持“买入”评级。

风险提示：疫情反弹，宏观经济消费需求疲软。

（分析师 何长天）

稳健医疗（300888）

21H1业绩预告点评

业绩符合市场预期，消费品业务稳健增长

投资要点

21H1预告业绩符合市场预期。公司预计2021H1实现营业收入40.29-40.87亿元，同比下滑2.2-3.6%，较2019H1增长91.4%-94.1%；实现归母净利润7.39-7.76亿元，同比下降24.8%-28.4%，较2019H1增长221.4%-237.5%。21H1收入及利润回落主要受20H1疫情带来的高基数影响，业绩符合市场预期。

防疫物资售价逐步回归常态，防疫物资利润贡献下降。21H1医疗业务主营收入同比下降15%-17%，较19H1上升2.5倍左右。20H1疫情爆发背景下，公司疾控防护产品量价齐升，医用口罩、防护服收入20.26亿元，同比增长29倍。21H1全球防疫物资供应已较为充足，销售价格逐渐恢复常态，公司疾控防护产品在销售量较去年同期大幅增长的情况下，营业收入和净利润均有所下降。此外，公司医疗产品外销占比较高（2020年外销收入60亿元，占医疗用品收入69%），21H1全球运力紧张、运费大幅上升，致使公司部分境外订单交付推迟，对收入及利润端均带来一定负面影响。

日用消费品业务增长稳健，线上线下渠道持续优化。21H1公司日用消费品业务收入同比增长20%-22%，较19H1增长33%-35%。公司持续拓展线上和线下销售网络协同布局，建立新品及爆品策略，日用消费品业务增长较快。线下渠道方面，截至2020年末，公司已有276家“全棉时代”门店，并开放加盟，后续门店拓展有望加速。线上渠道方面，2020年电商渠道收入23.14亿元，同比+38.3%，其中私域流量（自有平台官网、小程序及APP）收入4.05亿元，同比增长425.56%，私域流量建设成果卓著，对第三方平台的依赖度有望持续降低。

盈利预测与投资评级：尽管医疗业务收入及利润短期内随着疫情得到控制而回落，但后疫情时代防护需求与疫情前相比显著增加，同时“winner稳健”渠道及品牌知名度在国内外均得到大幅提升。消费品业务方面，目前全棉时代在新品推广、原有品类渗透、渠道拓展等方面已有集中发力迹象，消费品业务有望迈入新阶段。看好消费板块与医疗板块的协同效应增强。我们预计21-23年净利润分别为16.2、19.4、23.6亿元，同比分别-57.6%、+20.0%、+21.7%，对应PE24、20、16X，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：人民币汇率变动，原材料价格波动，电商费用大幅增加等，高基数下21年业绩存在下滑风险。

（分析师 张潇、邹文婕）

安踏体育（02020）

中国的安踏，世界的安踏

国潮崛起下再攀高峰

投资要点

少有的多品牌矩阵运动鞋服集团，运营能力突出：安踏品牌源于1991年，创始人自身对于运动产业理解深刻，整个管理层具备丰富的经验且数十年稳定不变，目标一致，配合默契程度高，执行力强。运动鞋服作为功能性鞋服的一种，本身品牌的文化认同和功能区分度高，品牌粘性强，易诞生穿越周期的大品牌，基于此再做时尚性的延伸，树立立体化的品牌形象。我们从公司过去30年的发展也可看到这一点。正是因为行业生意属性好，叠加公司扎实的管理运营能力，安踏才能成长成收入过350亿元，市值超过4000亿港币的综合运动品牌集团。

二次腾飞：收购FILA是安踏向综合型运动品牌运营商迈进的重要转折点。FILA本身自带意大利品牌血统和时尚元素，能让消费者更容易买单，同时又契合了日渐兴起的时尚运动风潮，叠加安踏本来就深谙中国消费者心理，有扎实的渠道优势和管理经验，成功帮助FILA获得重生，同时也为安踏培育其他更多优质品牌积累了丰富的经验。2020年FILA收入占比已经近50%，达到174.5亿元。

国潮崛起：“新疆棉”只是开始，国牌长期市占率仍有提升空间。国潮崛起背后的根本来自于在我国成熟的供应链体系下，产品力的不断提升，多样的营销和渠道助推，以及95后和00后对国产品牌的评价体系更加客观（文化自信），是综合国力的提升和个人认知到一定阶段自然发生的一个认知的集合体现，“新疆棉”只是一个开端，未来国潮崛起会持续，国内市场销售额占比有望向头部15%-20%的水平看齐。

新的增长曲线：高端运动户外品牌。我国户外高端品牌现阶段更多满足的还是消费者对于更高端运动品牌的诉求，而非仅仅为了户外。在整个价格带提升的逻辑下，我们认为公司旗下的高端运动户外品牌如迪桑特，KOLON，始祖鸟和Salomon等均具备较大的增长空间。2020年，迪桑特收入已过15亿元，线下门店接近200家，未来有望成长为收入50亿元+ 的大品牌。而KOLON，始祖鸟和Salomon等也有100多家门店，未来增长潜力同样较大。

盈利预测与投资评级：我们预计公司未来增长主要来自于：1）国货崛起推动安踏主品牌增长；2）FILA作为时尚运动品牌的龙头，单店销量，店铺数量仍有拓展提升空间，尤其是其FILA fusion等子系列；3）迪桑特自2019年开始盈利以来变保持着良好的增长势头且可持续，未来有望成为收入50亿元+大品牌；4）Amer盈利改善，长期增长逻辑扎实，未来可期。我们预计公司2021-2023年将实现归母净利润79亿/102亿/123亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：消费景气度下降，Amer整合和DTC改革推进不及预期。

（分析师 吴劲草）

马钢股份（600808）

高弹性、长板材兼顾的区域龙头

投资要点

马钢股份:长板材兼顾的区域龙头。马钢是我国特大型钢铁联合企业之一，安徽省最大的工业企业，主要经营长材板材及轮轴特钢。2019年与宝武合并重组，成为其下设子公司。2020年公司长、板材产量比例接近1:1；公司H型钢、特钢车轮轴业务引领全国。

钢铁行业：供需向好，成本下降逻辑有望兑现。2021年上半年，钢价最高点已突破6000元/吨，吨钢毛利回到历史次高水平。我们认为，钢铁行业三大逻辑：需求（制造业）向好，限产持续、成本下降逻辑仍未改变。需求方面，汽车缺芯、家电成本压力问题正逐步缓和，带来生产订单回暖；供给方面，碳中和大背景下，我们认为限产持续仍为大概率，随着下半年冬季到来有望迎更严厉环保限产措施；成本端，考虑2021H2开始高利润刺激下海外非主流矿山扩产叠加国内焦炭企业逐步复产，成本端有望走弱，我们测算钢铁行业吨钢毛利有望提升至800-1000元。

华东长材龙头，剑指4000万吨。马钢产品种类归纳可为“三种四系”，2020年87%收入来源于长材板材。华东地区为主要销售地区，2020年销量占比高达84%。公司还与多家海外铁矿公司签署合作协议，确保了稳定的进口铁矿石供应。此外，公司还以参股的形式在河南和山东建立了两个焦炭生产基地。2021年2月3日，公司党委书记丁毅宣布，到“十四五”末，力争实现粗钢规模4000万吨。

高业绩弹性，盈利高增可期。公司吨钢市值仅为1651元，处于行业较低水平；2020Q4至2021Q1吨钢净利环比增长258%，增幅居于行业前列。我们认为，在未来成本下降逻辑开始兑现，行业平均盈利持续上升的情况下，公司将充分释放业绩弹性，迎来利润高增。

加入宝武集团，发挥协同效应。2019年9月19日,中国宝武与马钢集团重组实施协议正式签约，马钢集团成为中国宝武控股子公司。加入宝武集团后，公司的运营效率显著提升，2020年三费率由2019年的8.08%下降到了4.08%。生产方面，公司的多项指标创下纪录。

盈利预测与投资评级：我们预计，2021/22/23年，公司营收分别为979.4/1028.3/1054.0亿元，增速分别为20.0%/5.0%/2.5%。我们预计公司2021/22/23年归母净利分别为75.6/80.05/69.65亿元，对应增速分别为281.3%/5.9%/-13%；对应PE分别为5.0x/4.8x/5.5x，低于行业可比公司。考虑公司下游新制造业需求回升，公司作为低估值钢铁优质企业将充分受益，故首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：下游汽车、家电、建筑等制造业需求回复速度不及预期；进口铁矿石比例高，矿石保障存在风险。

（分析师 杨件）

东方财富（300059）

2021年中报点评

业绩持续高增，股权激励增加发展动能

事件：公司发布中报，2021H1实现营业总收入同比+73.2%至27.8亿元；归母净利润同比+106.1%至37.3亿元，业绩持续超市场预期，保持高增长。

投资要点

零售证券业务继续表现高增长，投资规模与收益表现亮眼：1）得益于市场的高景气度与公司市占率的提升，东财证券保持高增长。2021H1市场股基日均成交额9777亿元（同比+21.1%）。在市场活跃度较高的背景下，东财证券依托其庞大的零售用户规模和流量转化能力，2021年6月西藏地区经纪市占率已达3.4%（东财证券整体市占率更高），推动手续费及佣金净收入同比+55.8%至22.3亿元。2021H1市场两融余额较去年同期+53.3%至17842亿元，可转债补充运营资本，推动其两融业务市占率持续上升。2021H1东财证券两融市占率同比增长0.6 pct至2.3%，带动利息净收入同比增长55.7%至9.96亿元。2）2021年公募基金市场迎来黄金发展期，东财基金收入同比增长102%。截至2021年6月30日，权益型公募基金资产净值达8.1万亿元较年初+19.2%。公司基金业务收入约6成来自基金代销的尾佣及销售服务费，基金代销规模同比大幅增长71.6%至9753亿元（非货币型基金销售额同比+84.0%至5336亿元），带动东财基金销售收入同比+109.8%至24亿元。居民财富持续增长+互联网用户持续扩大，我们预计未来东财基金保有量将稳固提升。3）投资收益大幅提升，东财证券自营业务表现亮眼。2020年H1东财证券交易性金融资产达238亿元，同比+206.62%；投资总收益（投资净收益+公允价值变动净收益）达4.10亿元，同比+283.83%，我们预计随公司投研能力提升+投资策略不断丰富，将推动公司自营投资的发展。

平台规模效应显著致成本率下降，人才扩张+股权激励，东财竞争力显著提升：1）平台规模效应显著，成本率继续下降，公司大力招揽人才，研发费用大幅提升。2021年H1公司营业成本率大幅下降（从2018年72.8%降至30.7%），管理费用率（管理费用/营业收入）降至14.1%（2019：30.5%）平台运营效率显著提高，带动ROE大幅提升至20%（2019年：9.92%）；2020H1东财研发费用同比+111%至2.76亿元，主要系东财不断引进研究人员（2020年研发人员1823人，占总人数37%），带动研发人工费用同比大幅增长116%。2）股权激励彰显人才战略，管理层年轻化为公司注入新鲜血液。2021年7月23日，东方财富公布股权激励计划草案，拟向818名员工（包含郑立坤等新任公司高管以及技术骨干人员，占2020年员工总数16.6%）以34.74元/股授予不超过5000万股限制性股票（占总股本0.48%）。此次股权激励有助于年轻化高管建立与公司长效的激励约束机制，吸引与留住骨干人员，充分调动公司核心团队的积极性与创造性，有效地提升团队凝聚力和企业核心竞争力。

互联网金融平台发展向好，看好财富管理新时代：1）东财证券投顾业务试点获批，财富管理进程不断加速。伴随着投顾业务需求不断提升，券商在产品设计、产品销售、投资顾问本身具备优势，加之东财在财富管理领域具备高流量、低成本、优质服务三大核心优势，未来东财证券在投资顾问、客户资产配置方面将大有作为。2）基金公司注册资本大增，业务发展可期。公司公告（7.13）称西藏东财基金注册资本由4亿元增加至8亿元，我们认为未来有望发展创新业务，如投顾业务、资产证券化、公募REITs等。3）海外布局将为东财带来业绩增量，看好财富管理新时代：东财国际更名为哈富证券，标志公司进军海外市场。2021 年6月9日公司公告拟发行10亿美元债券用于补充境外子公司资本金预计随着监管对海外投资限制的放宽，居民海外资产配置比例有望进一步提升，看好公司未来在资本补充、产品迭代、客户导流及品牌重塑等方面的海外布局。

盈利预测与投资评级：我们预计随着当前国内资本市场进入黄金发展周期，基金投顾牌照的获得以及多平台流量转化加速，公司财富管理业务将进入良好发展时期。我们上调2021-2023年归母净利润预测71.6/94.8/123.3亿元至72.8/95.6/124.0亿元，对应2021-2023年EPS从0.69/0.92/1.19元调至0.70/0.93/1.20元；当前市值对应2021-2023年P/E48.43/36.89/28.43倍，维持“买入”评级。

风险提示：1）市场成交活跃度下降；2）东财证券市占率提升不及预期；3）宏观经济不及预期；4）市场波动冲击自营投资收益。

（分析师 胡翔、朱洁羽）

滨化股份（601678）

2021半年报业绩快报点评

业绩增长超市场预期

北海碳三碳四项目再造个滨化

事件：2021年7月22日晚，公司发布2021年半年度业绩快报（未经审计），预计2021年H1实现营业收入43.19亿元，同比+58.75%；归母净利润9.75亿元，同比增长54.92倍；基本每股收益0.56元。

投资要点

主营产品维持高景气，业绩增长超市场预期：公司拥有主营产品烧碱61万吨/年（折百）、环氧丙烷28万吨/年、三氯乙烯8万吨/年、氯丙烯6万吨/年、四氯乙烯8万吨/年、双氧水（折纯）3万吨/年、环氧氯丙烷7.5万吨/年、电子级氢氟酸6000吨/年、六氟磷酸锂1000吨/年。2020Q1-2021Q2，公司单季度分别实现归母净利润0.37亿元、-0.19亿元、2.21亿元、2.69亿元、4.94亿元、4.81亿元。2021年以来，公司业绩高增长，超预期，主要源于（1）公司主要产品产销量较去年同期增加，烧碱价格有所下降，环氧丙烷、三氯乙烯、四氯乙烯、氯丙烯等产品价格较去年同期均有较大幅度上涨，而部分主要原材料价格上涨幅度相对较小。（2）生产经营稳定，各生产装置稳定运行。根据百川盈孚价格指数，我们发现公司主营产品21年Q2均价除了环氧丙烷价格环比下滑外，其他主要产品均价同比上升：烧碱（+11.82%）、环氧丙烷（-9.71%）、三氯乙烯（+27.65%）、四氯乙烯（+35.25%）、环氧氯丙烷（+26.53%）、氢氟酸EL级别（+10.47%）、六氟磷酸锂（+75.38%）。

北海碳三碳四综合利用项目促增长：该项目一期主要包括丙烷脱氢制丙烯60万吨/年，异丁烷80万吨/年，总投资额63.34亿元。PDH装置建设已经进入全面安装提速阶段，一期项目计划2021年12月完工。该项目二期主要包括30万吨/年环氧丙烷联产78万吨/年叔丁醇装置、15万吨/年合成氨装置及部分公辅工程和辅助设施，计划投资额40.14亿元。二期项目计划2022年5月完工。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为16.08亿元、16.74亿元和21.88亿元，EPS分别为0.82元、0.86元和1.12元，当前股价对应PE分别为10.70X、10.27X和7.86X。考虑公司主营产品维持高景气度，碳三碳四综合利用项目增量空间大，持续转型升级提升竞争力，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：原料及产品价格大幅波动、项目投产进度及盈利不及预期、宏观经济复苏不及预期。

（分析师 柳强）