微盟半年报的正反面：营收增长44.5%，营销成本增长111.0%
原标题：微盟半年报的正反面：营收增长44.5%，营销成本增长111.0% 来源：公司研究室
文/楚山
这两天，网上关于微盟集团(02013.HK)的研报与相关报道骤然增多。直接诱因是这家在香港上市的SaaS公司8月16日发布了最新的财报，上半年营收大幅增长，利润指标、客户数量都表现的还不错，因此，机构纷纷唱多，看好其股价未来走势。
作为国内赴港上市的SaaS第一股，微盟其实一直有一个愿望，那就是成为中国的Salesforce。作为在纳斯达克上市的同行，目前Salesforce市值高达2326亿美元（以8月18日收盘价计），约合人民币15000亿，大约是微盟的70倍。Salesforce一直是微盟的“偶像”，微盟的“大客化、生态化、国际化”战略，其实就是对标Salesforce而来。
不过，公司研究室在通读完半年报及多份机构研报后发现，微盟在追赶Salesforce的路上，不仅有转型初见成效的收获，更有影响未来发展的忧患。
营收、大客户数量、平均客单价同步增长
财报显示，微盟上半年营收获得较大增长。这些增长，主要由数字商业板块驱动，该业务上半年收入9.59亿元，同比大增72.8%。
数字商业包括订阅解决方案与商业解决方案。其中，上半年订阅解决方案收入5.49亿元，同比增长80.3%，付费商户数达101,867名，同比增长15.2%，每用户平均收益5,395元，同比增长56.5%。
受益于全链路营销服务的深入推进，上半年微盟服务商家获取的精准营销收入4.1亿元，同比上升63.8%；商家解决方案的付费商户数27484名，每付费商户订单价值14909元，同比增长46.6%。
智慧零售业务已成微盟重要的增长极，上半年收入为1.83亿元，同比涨近三倍，占SaaS业务收入由去年末的20.2%进一步提升至33.4%，截至上半年末，商户数量达4,699家，其中品牌商户达830家，占比17.66%，品牌商户平均订单价值达23.2万元。
微盟管理层预计，2021年全年品牌客户占SaaS业务收入比例将达35%，2025年前有望升至50%以上。
上述数据显示，上半年，无论是营收、大客户数量还是平均客单价，微盟集团都获得了较大增长，这也是多家机构看好其股价走势的主要原因。
多家机构看好微盟股票
但国际大行下调了目标价
不过，公司研究室注意到，不止一家机构在看好微盟集团未来股价的同时，却将其买入后的目标价做了下调。
摩根大通研报称，微盟集团在上半年用户和商户解决方案业务方面都录得稳定的增长，上半年增加了1700名员工，以支持业务转型。短期利润下跌不是主要忧虑，只要收入维持动力就可以支持其投资回报。目前风险回报率吸引，相信公司将执行股份回购计划，料可以成为短期催化剂，维持增持评级，目标价由20港元降至17港元。
花旗研报称，微盟集团上半年收入和利润表现胜预期，订阅收入较该行预期高8%，商户解决方案收入较该行预测高9%。公司计划扩大研发团队，以更好地渗透网下市场，及满足来自KA客户需求，公司并计划下半年推出其PaaS生态系统。维持对公司股份的买入评级，但目标价由36港元降至20港元。
业内人士认为，机构目前看好微盟的股价，主要是基于其股价长期下跌后在当前位置上的反弹空间，反弹动力当然主要源于公司上半年的业绩表现。但是，这并不意味着公司发展中就不存在隐忧。
半年报公布前，投资机构与微盟举行了电话会议，了解了最新的业务发展，其中大多数投资者主要关注订阅解决方案(SaaS)的内生增长、2021年指引以及TSO战略和微盟云的展望。
这几项中，订阅解放方案营销成本大幅增加就是一个值得关注的问题。
营销成本大幅上升、毛利率下降、净利润持续亏损
其实，在半年报的风险提示中，微盟集团主动解释了一些财务指标表现不太令人满意的原因。
首先是销售成本大幅增加。
财报显示，微盟上半年销售及分销开支由去年同期的3.867亿元增长111.0%至8.159亿。
公司称，订阅解决方案的销售成本同比上升97.7%，主要由于宽带及硬件成本、SaaS产品无形资产摊销以及运营相关员工增加。商家解决方案的销售成本同比上升313.8%，主要是由于运营服务成本增加人民币4000万，与精准营销运营服务收入的增长相一致。
其次是部分业务毛利率下滑。
财报显示，剔除2020年SaaS破坏事件的影响，微盟集团订阅解决方案毛利率由去年同期的76.3%下降至74.0%，主要由于收购海鼎的毛利率较低。
此外，微盟商家解决方案毛利率由去年同期的94.6%下降至86.2%，主要由于收入组合的变化，即除具有较高毛利率的精准营销净返点收入外，精准营销运营服务及TSO服务收入的毛利率相对较低。微盟数字媒介毛利率也由9.1%下降至1.5%，主要由于向广告商提供的返点增加，其扣减了数字媒介之收入。
最后，微盟集团的净利润持续亏损。
公司在半年报中称，经营亏损由截至2020年6月30日止六个月的人民币2390万元增加至1.949亿元。2021年前六个月，公司亏损人民币5.843亿元，而去年同期亏损5.457亿元。当然，亏损的重要原因之一是研发投入大幅增加。
就这一点来说，微盟集团与其偶像Salesforce的差距那可就大了。
财报显示，Salesforce最近5个财年可是一直保持盈利，2021年净利润暴涨超过300%，最近一个季度归母净利润为4.69亿美元。
因此，业内人士认为，在追赶Salesforce的路上，微盟集团目前的“大客化、生态化、国际化”战略虽然对头，但具体经营中还有许多事情需要一步步扎实去做，否则，其成为中国的Salesforce愿望将很难实现。
（Salesforce财务指标，数据来源：上市公司财报）
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