中信证券：阿里巴巴组织架构革新，当前位置具备一定的长期配置价值
来源：中信证券研究 文丨许英博 杨泽原 杨清朴 邵子钦
联系人：廖原
阿里巴巴发布新一轮组织架构变革，新设中国数字商业、海外数字商业两大业务板块，分别由戴姗、蒋凡负责，分别聚焦“内需”及“全球化”战略。我们认为，多元化治理的组织架构创新，有望帮助阿里巴巴在复杂的竞争环境中保持组织敏捷，推动业务创新，驱动国内及国际业务的高质量增长。今年以来，阿里巴巴股价自高点至今跌幅超过60%，公司估值回落至5年低位（15x Non-GAAP PE@FY2022），主要反映宏观压力、竞争环境导致的盈利预测下调及估值回落，和PCAOB监管带来的交易不确定性。我们认为，当前位置阿里巴巴具备一定的长期配置价值，尽管公司核心电商业务已步入成熟阶段，但长期公司数字化商业领域综合竞争优势显著，创新业务、国际扩张、云计算等科技布局将是公司未来业绩及估值驱动来源，我们对公司中长期保持相对乐观。
2021年12月6日，阿里巴巴CEO张勇宣布新一轮组织架构变革，宣布升级多元化治理体系，新整合设立中国数字商业、海外数字商业两大业务板块，分别由戴姗、蒋凡负责。同时，公司公告徐宏将接任武卫出任集团CFO，将于2022年4月1日生效。对此我们点评如下：
▍组织服务于战略，组织变革驱动业务创新。
我们认为，组织架构变化体现公司的战略聚焦，阿里从大中台组织战略向多元化治理的组织体系升级后，阿里巴巴将划分为中国数字商业、生活服务、海外数字商业、云与科技四大业务板块，分别由戴姗、俞永福、蒋凡、张建锋负责，对应“内需、全球化、云计算”三大战略方向。多元化治理结构意味着各个业务板块由不同的负责人自主管理，相对独立且保有充分的自由度，有望让阿里巴巴各个业务线在复杂变化的商业环境中保持敏捷，保持创新，以更灵活地应对复杂竞争环境下的挑战。
▍中国数字商业板块聚焦“内需”战略，戴珊分管。
本次组织架构变革新设的“中国数字商业板块”，将整合大淘宝（包括淘宝、天猫、阿里妈妈）、B2C零售事业群、淘菜菜、淘特和1688等业务，由戴珊分管。戴珊之前主要分管阿里巴巴B2B业务线及淘宝特价版、淘菜菜等创新业务。我们认为，中国数字商业板块的设立是阿里巴巴历史以来第一次“大淘宝”与“2B”业务的打通整合，将有助于阿里巴巴加速融合集团内部消费互联网及产业互联网的资源，在产业端、供应链及下沉市场激发创新活力，未来将是阿里巴巴推进“内需”战略的主阵地。
▍海外数字商业板块聚焦“全球化”战略，蒋凡分管。
“海外数字商业板块”主要包含全球速卖通和国际贸易两个海外业务，以及Lazada（东南亚）、Trendyol（土耳其）、Daraz（南亚）等海外市场的多家子公司，由蒋凡分管。蒋凡之前是“大淘宝”业务的负责人，是淘宝的无线化转型及淘宝内容生态搭建的主要牵头人，其在用户增长、流量运营及内容生态建设等方面的能力在集团内部持续被验证。我们认为，阿里巴巴“到2036年希望服务‘全球20亿消费者’”目标中，10亿消费者主要来自于海外。截至2021年9月，阿里巴巴国际业务AAC为2.85亿，蒋凡被验证的能力有望帮助阿里巴巴集团实现10亿海外AAC的“全球化”用户目标，加速“全球化”战略推进。
▍风险因素：
反垄断等政策监管导致经营调整的风险；金融业务面临监管风险；电商行业渗透放缓、电商平台竞争超预期导致业绩下滑的风险；宏观经济增长放缓导致业绩下滑的风险；疫情影响超预期导致业绩下滑的风险；对外投资布局拖累利润；中美摩擦因素影响业务开展及股价波动等；美股退市风险。
▍投资建议：
我们认为，本轮组织架构变革是阿里巴巴未来“内需”及“全球化”增长战略的贯彻，多元化治理结构有望提升各业务线的敏捷度，保持创新活力。我们维持阿里巴巴集团2022~2024财年收入预测为8,583亿元/10,137亿元/11,729亿元，同比+20%/+18%/+16%；维持净利润（Non-GAAP）预测为1,334亿元/1,610亿元/1,881亿元，同比-22%/+21%/+17%，现价对应公司港股PE（Non-GAAP）15x/13x/11x。长期来看，公司的数字化商业服务领域综合竞争优势显著，下一代创新科技布局领先，长期互联网龙头地位料将依然稳固。
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