【中信建投 固收】2021年12月06日-12月12日固收加跟踪周报

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内容提要

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资金、利率与信用市场回顾

      货币市场与资金价格。本周（2021年12月6日~2021年12月12日，下同）公开市场有2300亿元逆回购到期，央行公开市场逆回购投放500亿元，净回笼1800亿元。本周资金面偏宽松，隔夜价格下行，全周来看，银行间市场质押式回购隔夜、7天、14天、21天和1个月的银行间质押回购利率分别变动-9.81BP、12.24BP、6.65BP、26.86BP和49.28BP至1.8487%、2.278%、2.3468%、2.5268%和2.8428%；银行间市场存款类机构隔夜、7天、14天、21天和1个月的银行间质押回购利率分别变动-9.62BP、9.409BP、6.42BP、0.7299BP和59.1BP至1.8031%、2.1411%、2.1711%、2.0941%和2.7209%；Shibor隔夜、7天、14天、21天和1个月的银行间质押回购利率分别变动-10.6BP、10.6BP、-1.299BP和0.2999BP至1.807%、2.184%、2.132%和2.36%。

利率债。本周利率债收益率多数下行，其中5年期国债收益率变动幅度最大，为下行3.37BP。

      全周来看，1年、3年、5年、7年和10年国债分别变动2.170BP、-2.84BP、-3.37BP、-2.74BP和-2.74BP到2.2767%、2.5956%、2.7236%、2.8723%和2.8426%。1年、3年、5年、7年和10年国开债分别变动-2.22BP、-2.61BP、-5.48BP、-3.79BP和-4.20BP到2.3752%、2.7187%、2.9289%、3.1454%和3.0925%。

信用债。本周信用债收益率普遍下行，其中AAA评级5Y期限中短票变动幅度最大，为下行4.04BP。

      具体而言，AAA评级3M、6M、1Y、3Y和5Y中短票分别变动-0.89BP、-3.62BP、-2.25BP、-3.73BP和-4.04BP到2.6122%、2.6721%、2.7435%、3.0257%和3.3574%；AA评级3M、6M、1Y、3Y和5Y中短票分别变动1.100BP、-0.60BP、-2.24BP、-1.71BP和-4.04BP到2.8306%、2.901%、2.9913%、3.7745%和4.2568%。

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权益与转债市场

权益市场指数方面，本周中证转债、沪深300、中证500、上证50、创业板、科创50指数涨跌幅分别为-0.65%、3.14%、0.06%、4.1%、-0.34%和-0.63%。风格方面，本周中信金融、周期、消费、成长、稳定指数涨跌幅分别为2.71%、0.23%、3.49%、0%和0.75%。行业方面，本周收益率前5名的申万一级行业分别是社会服务、食品饮料、家用电器、传媒和美容护理，收益率分别为9.47%、5.47%、5.06%、4.74%和4.69%；收益率后5名的申万一级行业分别是汽车、电力设备、环保、煤炭和国防军工，收益率分别为-0.80%、-1.59%、-1.74%、-2.45%和-3.11%。

      股票指数估值方面，沪深300、中证500、上证50、创业板、科创50指数PE(TTM)分别为13.51、20.84、11.29、65.57和60.09，历史分位值（2006年至今，创业板与科创50指数为自有以来）分别为55.83%、5.97%、59.42%、84.52%和12.29%。中信金融、周期、消费、成长、稳定指数PE(TTM)分别为7.39、20.1、41.61、62.84和14.88，历史分位数（2007年6月至今）分别为13.25%、30.54%、85.53%、69.61%和34.47%。

可转债涨跌情况。本周涨跌幅排名前十的转债分别为麒麟转债、山玻转债、淳中转债、寿仙转债、新星转债、帝欧转债、伊力转债、威唐转债、华统转债和长信转债，涨跌幅分别为45.01%、28.41%、17.40%、12.12%、11.39%、9.92%、9.65%、8.35%、7.31%和5.62%，所属申万一级行业分别为化工、化工、计算机、医药生物、有色金属、建筑材料、食品饮料、汽车、食品饮料和电子。本周跌幅前十的转债分别为川恒转债、新春转债、美联转债、长城转债、天壕转债、高澜转债、起步转债、精达转债、鼎胜转债和天铁转债，涨跌幅分别为-7.96%、-9.05%、-9.35%、-10.07%、-10.76%、-11.32%、-12.65%、-13.13%、-15.63%和-16.13%，所属申万一级行业分别为化工、机械设备、化工、电气设备、公用事业、机械设备、纺织服装、电气设备、有色金属和化工。

可转债估值情况。本周可转债加权转股溢价率、算术平均转股溢价率、加权隐含波动率和算术平均隐含波动率分别变动3.615%、-0.4%、5.94%和8.01%（绝对水平）至36.75%、37.60%、30.55%和40.07%，所处历史分位数水平（2020年1月1日至今）分别为85.59%、90.46%、98.72%和97.66%。

      基差走势情况。沪深300股指期货基差绝对值显著收窄，股票多空策略配置性价比提高。

本周基于信用评级的可转债分组统计情况。根据期初（2021年12月03日）信用评级所处区间的不同我们将现存转债分为两组，亦即信用评级分别为AA及以上、AA以下的两组转债。我们分组统计平均转股溢价率。

本周基于转股溢价率的可转债分组统计情况。根据期初（2021年12月03日）转股溢价率所处区间的不同我们将现存转债分为三组，亦即转股溢价率分别处于[0,10%]、(10%,20%]和(20%,30%]区间的三组转债。我们分组统计平均转股溢价率、平均转债价格和平均转股价格。

本周基于纯债溢价率的可转债分组统计情况。根据期初（2021年12月03日）纯债溢价率所处区间的不同我们将现存转债分为三组，亦即纯债溢价率分别处于0以下、(0%,10%]和(10%,20%]区间的三组转债。我们分组统计平均纯债溢价率、平均纯债价格和平均转股价格。

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基金收益回顾

基金收益回顾说明。

基金重分类。根据Wind开放式基金分类，开放式公募基金产品分为股票型、混合型、债券型、货币市场型、另类投资型、QDII型基金和FOF基金，其中股票型基金可再分为普通股票型基金、被动指数型基金和增强指数型基金，混合型基金可再分为偏股混合型、平衡混合型、灵活配置型和偏债混合型基金，债券型基金可再分为中长期纯债基金、短期纯债基金、混合债券型一级基金、混合债券型二级基金、被动指数型债券基金和增强指数债券型基金。综合来看持仓以债券为主的主动型基金包括中长期纯债基金、短期纯债基金、混合债券型一级基金、混合债券型二级基金和偏债混合型基金，我们对持仓以债券为主的主动型基金分别计算近4期定期报告（2020年年报、2021年一季报、2021年二季报和2021年三季报）所披露的转债占基金资产净值权重的平均值，记为w_CB，并将其重新分类为3种类型——纯债基金、转债基金和固收加基金。 

纯债基金：中长期纯债基金、短期纯债基金中转债平均权重w_CB为0的基金。 

转债基金：转债基金本身是个相对模糊的概念，我们认为基金投资转债权重和权重水平稳定性是关键判定标准，因此具体判断标准为：1）基金名字中带有“转债”或“可转换”的基金；2）历史最低转债持仓权重不低于50%的基金（不考虑基金成立后的第一期定期报告披露值，因此时基金可能处于建仓期；3）基金招募说明书中有不低于80%转债权重刚性规定的基金，实际上各基金口径不完全一致，可能是转债占固定收益类资产权重，也可能是转债占非现金基金资产权重，但不同口径都构成了基金转债配置权重的刚性约束。对3个标准取并集获得转债基金样本池。 

固收加基金：偏债混合基金、中长期纯债基金、短期纯债基金、混合债券型一级基金和混合债券型二级基金中剔除可转债基金和纯债基金之后的基金。

权益基金：普通股票型基金、偏股混合型基金、平衡混合型基金和灵活配置型基金。

股票多空基金：亦即使用alpha对冲策略的基金，做多股票做空股指期货，其策略有效性与股指期货基差水平、管理人主动选股能力有关，公募基金产品中该类基金较少。

基金业绩评价指标。我们统计计算了基金收益率（2021年1月1日至今，记为Return_ytd）、基金上半年收益率（2021年1月1日至2021年6月30日，记为Return_H1）、基金下半年以来收益率（2021年7月1日至今，记为Return_H2）、卡玛比率（记为Calmar_ratio）、盈利百分比（日度，记为Profit_pct）、择时能力（记为Timing_a）、选券能力alpha值（日度，记为Stock_a）、区间排名分位数（记为Rank_pct）、最大回撤（记为Max_dd）、最新规模（2021年三季报值，记为Amount）、基金管理人（记为Fund_manager）等指标。其中择时能力基于T-M模型计算，其考察了非纯债基金收益率对转债或权益市场涨跌幅弹性之不对称的程度，如果一只转债/固收加固收加基金在中证转债/万得全A指数下跌1%之时跌幅绝对值不及中证转债/万得全A指数上涨1%之时基金涨幅绝对值，则可判定该转债基金具备一定择时资产配置能力，择时资产配置能力Timing_a即可衡量这个能力的大小。以单因子T-M模型为例，如下式，𝑅𝑓为无风险利率，𝑅𝑠为基金收益率，𝑅𝑚为市场组合收益率（中证转债、万得全A指数收益率等），若𝑏𝑒𝑡𝑎2为正值，则标的基金具有择时资产配置能力，𝑏𝑒𝑡𝑎2*(𝑅𝑚−𝑅𝑓)^2的存在使得基金收益率𝑅𝑠对市场因子(𝑅𝑚−𝑅𝑓)的弹性具有不对称性——市场因子为负值时𝑏𝑒𝑡𝑎2*(𝑅𝑚−𝑅𝑓)^2项依旧为正，从而抵消部分市场下跌对基金当期收益率影响，因此下式中beta2即为Timing_a，alpha即为Stock_a。

规模限定。权益基金和纯债基金为不低于5亿，可转债基金和固收加基金为不低于1亿。

     基金收益率排名时间窗口期为2021年7月1日至今。收益率排名并不能作为基金标的选择的决定性条件，仅做回顾之用。

      权益基金下半年收益率排行榜。

      可转债基金下半年收益率排行榜。

      固收加基金下半年收益率排行榜。

      纯债基金下半年收益率排行榜。

4

固收加策略组合

固收加策略均衡组合自11月11日开始业绩基准设定为：30%*沪深300指数收益率+20%*中证转债指数收益率+50%*中债综合指数收益率。 

截至2021年12月10日固收加策略均衡组合（不考虑调仓，部分持仓）。

本期固收加策略均衡组合调仓逻辑及操作细节。

本周在沪深300指数的带动下，组合净值比较基准有大幅抬升。整体来说，这周在组合加仓倾向在如金融、食品饮料、医药生物、地产后周期等行业风格仓位而规避了如新能源汽车高位品种仓位是较为准确的。本周，正股进行了结构性调整，这也和我们年度策略观点一波三折和年末年初时间段内风格的判断一致，由于主线受损回调较大，转债有部分踩踏，转债估值有所压缩。近期政策仍在继续密集布局稳经济任务，并提出政策发力要适当靠前，继续加仓权益类资产整体仓位。固收加策略均衡组合于2021年12月10日调仓，调仓后固收加策略均衡组合如下（部分持仓）。

对固收加策略均衡组合内所有配置资产（包括但不限于转债、股票、指数等）均不构成投资购买建议。截至12月10日固收加策略均衡组合运作情况如下。

      对固收加策略均衡组合中所持转债及正股个券视作一个组合，命名为转债正股组合，对照基准为中证转债指数，设转债正股组合和中证转债指数2021年10月29日（当月最后一个交易日）净值皆为1，自2021年11月1日开始统计转债正股组合每日加权收益率并计算组合净值，截至12月10日转债正股组合运作情况如下。

风险提示：新冠病毒变异品种对经济冲击超预期；政策不及预期；对固收加策略组合内所有配置资产（包括但不限于转债、股票、指数等）均不构成投资购买建议。

相关研报：2021.11.16《可转债2022年投资策略报告——一波三折无碍光明》

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文章来源

证券研究报告名称：《2021年12月06日-12月12日固收加跟踪周报》

对外发布时间：2021年12月12日

证券研究报告名称：《2021年12月06日-12月12日固收加跟踪周报》

对外发布时间：2021年12月12日

报告发布机构中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

黄文涛，执业证书编号：S1440510120015

顾韡，执业证书编号：S1440518100001

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