申万宏源研究“热点十问”系列之五 · 石油化工
原标题：申万宏源研究“热点十问”系列之五 · 石油化工 来源：申万宏源研究
戴晨阳
助理分析师
Q1：从长周期维度出发，复盘一下油价、石化产品价差与股票走势？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
复盘油价、石化产品价差与股票走势，我们认为对于上游弹性标的，以及中游炼化环节而言，目前处于最佳配置区间。历史上的石化产品价格走势与油价保持一致，但是产品价差反应企业或者产品的盈利趋势。当前油价与历史平均相当，石化新产能中不会出现2012-2014年间（中东新产能）、2018-2019年间（美国新产能）低成本原料的产能释放。大炼化由于一体化能力强，预计未来盈利稳定。
陈悦
助理分析师
Q2：“碳中和”目标对石化行业的影响？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
主要影响在于化工品在石油需求的占比提升，大炼化装置有望长期受益。碳中和背景下，原油作为石化能源在一次能源需求中的占比将逐步下行，而石油需求以交通为主，受新能源汽车的普及影响较大。成品油需求走弱的情况下，利好化工品为主的大炼化。民营大炼化因为从化纤产业链向上游扩张，实现原料供应的过程中，自身具备更强的氢气供给能力。而丙烷脱氢和乙烷裂解因为自身碳排放强度低，同时副产大量氢气，在碳中和推进的背景下具备明显的比较优势。
戴晨阳
助理分析师
Q3：对标海外石化龙头，我国大炼化的下游产品延伸与估值提升空间如何发展？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
传统炼化企业由于没有PX-PTA的配套，因此民营大炼化具有工艺路线的不可复制性，实际的资产价值被低估。在大炼化发展到一定阶段，向下游产品的精细化、深加工成为新的趋势。对标海外的石化龙头公司，大炼化具有产业链长，综合成本低等优势，但是在下游产品的综合利用、高附加值产品的延伸等方面还有很大的空间。看好国内民营大炼化的长期发展和资产价值重估，除成长性的优势外，未来业绩稳定性的提升有望带来新的估值空间。在全球产业链分工更加明确的前提下，未来石化产业链的长度和宽度均向专业化方向发展。
陈悦
助理分析师
Q4：如何看待当前中国EVA市场格局，及新材料技术的发展方向？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
受新能源快速发展带动，2020年光伏胶膜已成为EVA下游第一大需求，而我国EVA的产能远不能满足国内需求，2020年国内进口依存度达到62.6%。2021年起国内将会进入EVA产能快速释放期，预计2021年和2022年全球光伏新增装机量有望达到160-170GW和220-240GW，或带动EVA光伏料需求增加15-25万吨，EVA光伏料供需仍然处于紧张状态。未来以大炼化为代表的石化行业进行产业链整合，产品的宽度和长度均有望扩展，聚乙烯新材料的发展方向有高端聚乙烯材料、α-烯烃、POE、超高分子量聚乙烯和EVA等。
戴晨阳
助理分析师
Q5：我国当前丙烯酸供需格局及发展方向，怎么看？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
近期丙烯酸及酯产业链中丙烯酸、丙烯酸丁酯及丙烯酸异辛酯市场价格大幅走高。丙烯酸行业全球CR6达到60%以上，国内生产商也多为行业巨头，且卫星石化产能仍处于持续扩张中，龙头竞争力持续提升。此次丙烯酸行业景气提升主要来自：海外需求良好、装置老化、单套规模小，且丙烯原料的成本优势弱化等原因。高附加值特种材料领域将会成为未来发展方向，如卫星石化规划的乙烯丙烯酸共聚物(EAA)项目，国际丙烯酸巨头产品布局也以丙烯酸共聚等精细化下游为主。
陈悦
助理分析师
Q6：油价变动如何影响甲醇价格及其供需格局？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
甲醇的价格影响因素复杂，国内的生产商行业集中度低，对应的原料成本区别较大。目前我国甲醇仍有进口缺口，需求稳定增长，但未来甲醇受能源价格及MTO/CTO需求影响较大。由于甲醇的下游应用于如二甲醚、MTBE、甲醇汽油等与能源相关，因此油价上涨或将推动甲醇的价格上升。未来甲醇的能源属性和化工品属性将会同步显现，原料天然气和煤炭成本推动，加之碳中和背景下新增产能放缓，未来或将维持紧张格局。
戴晨阳
助理分析师
Q7：如何看待乙烯原料路线与下游产品布局？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
目前乙烯生产的趋势是大型化与炼化一体化，即规模提升与原料优化同步进行。蒸汽裂解乙烯是最重要的乙烯生产路径，原料包括石脑油、乙烷、乙烷/丙烷、丙烷、混合原料、丁烷、LPG、炼厂干气、柴油、加氢尾油等。从乙烷到柴油，相对分子量越大，乙烯、丙烯的收率越低。由于乙烯的下游产业链长，且炼化企业的资产较重，多会考虑到配置较为大宗的下游产品，如聚乙烯、苯乙烯、乙二醇等，对于聚乙烯多开发高端的牌号。
陈悦
助理分析师
Q8：展望炼化行业的未来发展？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
新能源汽车的普及对于传统燃料型炼厂冲击较大，长期成品油需求走弱。在2020年疫情催化下，海外炼厂率先去产能，全球炼油产能或将收缩。而以化工品为主的民营大炼化受成品油需求下滑的冲击较小，且民营大炼化通过最大化重整装置，在满足自身PTA原料配套的同时，副产大量氢气，以此满足炼厂多产化工品的需求，形成炼油工艺中的完美闭环，成本竞争力突出。
戴晨阳
助理分析师
Q9：对于天然气与油服行业的未来展望？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
天然气需求受益碳中和背景仍然保持较快增长，中国需求潜力巨大；亚洲交易活跃度提升，形成了自己的Benchmark体系，东北亚的溢价明显减少；2021年全球LNG供应偏紧，从内外盘价差和季节性角度，海外进口套利空间持续。
油服产业链方面，海外油公司由于股东要求碳中和，及分红原因，资本开支相对谨慎甚至放缓，2021年上游勘探开发增长仍然较缓。而国内三桶油落实增产上储“七年行动计划”，加大资本支出力度，叠加油价中枢上行，看好国内油服行业复苏。
陈悦
助理分析师
Q10：对未来油价的展望如何？
谢建斌
石油化工小组主管、总监、首席分析师
长期来看，油价仍将是定价权的争夺，重点关注：OPEC+与美国间的定价权争夺、伊朗恢复核谈判的举动增加石油供给、碳中和及能源政策等方面。但考虑到通胀背景下美国及OPEC+放松减产的可能，以及“碳中和”背景下，石油用于交通用途的需求长期压制，预计整体上涨空间有限，2021全年有望在60-80美元/桶震荡，下半年在70-80美元/桶。
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