娱乐传媒行业研究及投资策略：积极拥抱四大赛道

（报告出品方/作者：招商证券，顾佳，谢笑妍）

一、云游戏：技术与变现并举，有望带动游戏行业再增长

1.1.1云游戏产业链日趋完善，各类平台初具规模

云游戏产业链主要由技术端、用户及推广端组成。技术部分包含游戏产品研发/发行商、云游戏分发/运营平台及云游戏服务器供应商：游戏产品研发/发行商主要负责游戏的研发和发行工作以及游戏内容的持续维护，如腾讯游戏与网易游戏等，其将游戏产品分发授权给平台；云游戏分发/运营平台主要为游戏的运行提供加载平台，市场中主要以华为云及腾讯云为首，用户发送操作指令，运行平台将游戏内容以视频流的形式呈现给用户。平台是云游戏的集中入口，同时负责云游戏的分发以及用户账号管理等，该平台向用户收取费用并与另外二者分成，代表有小沃畅游等。

云游戏的推广主要依托如b站、虎牙等推广平台，云游戏分发/运营平台支付这些推广平台一定的推广费用后，这些平台将游戏以广告的形式传递给用户。云游戏平台分为：游戏厂商的云游戏平台、电信运营商的云游戏平台、互联网企业的云游戏平台。

1.1.2 核心技术迎来突破，WIFI-6提供高带宽低时延

在云游戏即将落地的节点上，迎来大量巨头及资本布局，进入高速发展期。2019-2020年，5G相关基建及应用纷纷落地，云端技术的高速发展使得云游戏相关的核心技术迎来重大突破。1）边缘节点的不断建设结合5G基站建设降低了时延效果，大力提升了用户的游戏体验；2）GPU渲染能力则提升了运算能力，是云游戏落地的关键；3）而虚拟化技术则提高了物理机的运行效率，降低了运行成本。

WIFI-6逐步落地，为云游戏提供高带宽低时延。相较于2013年发布的WIFI-5, WIFI-6利用多用户多入多出（MU-MIMO）和正交频分多址（OFDMA）等技术实现了路由器同时于多终端通信功能。有效的避免排队等待，避免云游戏在使用5GHz频段时受到其他设备的干扰同时减少拥塞、提升效率、提升了抗干扰能力，为云游戏落地降低时延方面提供了技术保障。同时，带宽扩大至9.6Gbps，时延从30ms降至10ms以 内，将支撑云游戏高画质，低时延的落地诉求。

1.1.3 云游戏目前仍有痛点，预计2025年前将完全解决

云游戏平台收费模式设置复杂，有的平台费用偏高。第一，25个云平台中，完全免费的云平台有腾讯即玩、腾讯START、斗鱼云游戏、YOWA云游戏，总共4家。但是，大多数平台都有免费体验时长赠送，新用户可以免费体验平台的一些优质端游和手游来决定是否付费。第二，各个云平台的每小时单价从0-7元不等，收费的模式包含了游戏内购、会员收费、时长收费。

云游戏平台游戏数量差异大，游戏类型不够全。第一，目前来看，游戏数量超过200的游戏平台只有11个，覆盖pc端游、手游和主机游戏这三种类型大作的平台数量还比较少。第二，原生云游戏的布局还在起步阶段，短期内还无法出现此类大作。

云游戏平台终端覆盖上还没有做到完全的配适。目前只有少数平台全终端覆盖（Windows、MAC、网页、安卓、ios以及TV），大多数平台还有个别下载渠道未开放。

1.2.1 技术优势支持下，海外云游戏发展更快

海外的互联网大厂也正在加速布局云游戏产业，在美国，有微软的Xbox云游戏、谷歌的stadia、英伟达的GeForce Now、亚马逊的Luna以及最近开始拓展云游戏业务的Facebook云游戏等。此外，在日本和韩国，也有索尼的PlayStation Now和SK电讯的5GX。由于在虚拟化技术和编解码技术上的优势，海外云游戏在画质和流畅度上来说总体要优于国内云游戏。

1.2.2 以Xbox及Google Stadia为例，轻量化+大屏化为主流

Xbox云游戏最初于2020年9月上线了Android设备，同月还宣布为Xbox Game Pass Ultimate和PC用户提供EA Play会员资格，玩家可用兼容手柄游玩超过100款游戏（目前超过50款游戏支持触屏操控），当时使用的是Xbox One S主机组建刀片服务器。2021年6月29日，微软确认Xbox云游戏现已面向所有的Xbox GamePass终极版订阅会员（PC和iOS）推出，支持1080P/60FPS。此外，云游戏服务使用的是定制的XboxSeries X硬件。

1.3.1 腾讯：赛马机制下，START、即玩、先游持续竞争

腾讯作为全球领先的游戏厂商，拥有优质的自研和代理的游戏内容，囊括应用宝、 WeGame等用户庞大的游戏发行渠道，打造闭环的云游戏行业解决方案，并积极推动行业标准落地。腾讯云游戏面向C端和B端均有布局，代表有三个云游戏平台和GameMatrix技术中台。云游戏服务平台搭建方面，腾讯通过自研、合作等途径寻求云游戏平台技术突破，目前已经在时延、兼容性等性能方面处于同行领先水平。

1.3.2 网易：推出自有云游戏平台，合作华为补齐短板

网易云游戏充分发挥平台技术和资源优势，同时网易也在积极推进原生云游戏的发展。网易云游戏最大的特点就是游戏数量和种类丰富，包含了手游和端游。对于手游来说，采用会员收费制，根据购买时限长短，单日收费最低0.7元，最高1.3元；对于端游来说，采用充值虚拟币购买的模式，可以用于购买一些付费的端游和游戏时长。从游戏体验来看，端游和手游的最高画质都是蓝光，但是蓝光画质的延迟和卡顿明显，流畅度不高。

1.3.3 三大电信运营商：咪咕快游、天翼云游戏和沃畅游对比

三家电信运营商旗下的云游戏平台的收费模式比较相近，都采用“会员收费+时长收费”的模式：会员收费中，三者的收费水平相近；时长收费中，天翼云游戏的每小时收费最高（5元/小时）。在游戏数量上，沃畅游＞咪咕快游＞天翼云游戏，但是沃畅游只包含了手游和主机游戏，缺少端游大作。咪咕游戏、天翼云游戏和沃畅游三家平台在游戏的画面上都表现出色，画质清晰。目前来说，三个平台体验下来，几款游戏都有卡顿，游戏运行稳定度还有待提升。

1.4.云游戏：加速游戏行业发展，为产业链各方带来机会

游戏产业发展：因为云游戏的自身属性，能兼容不同终端的差异性，进而也能够提升用户基础。

游戏的开发商和发行商：一方面，云游戏可以省去不同平台优化软件的成本和麻烦，可以让开发商的游戏辐射至从PC到移动手机的多个平台。对于一款游戏，开发者不需要投入巨额的研发费用，只需要提升云端服务器的算力来开发优化游戏；另一方面，游戏发行商也可以借助这次游戏行业的新机会，加强与云游戏发行商的合作，发掘优质的原生云游戏，进而抢占市场份额。

运营商：5G在政府层面得到支持，云游戏成为了最有机会突破的业务。云游戏能够有效提升运营商的5G网络利用率，加快5G的消费端普及。

云计算厂商：云游戏计算量消耗量与传统业务有数量级差别，可为云计算厂商带来客观的市场增长。（报告来源：未来智库）

流量平台：云游戏的高转化率将促进流量平台的广告位与流量的变现能力。

二、Quest2带动行业变革，爱奇艺奇遇VR引领国内潮流

2.1.1 主流机型：代际更新，头戴式/一体机均有新品出现

从VR一体机的产品线发展及迭代看，国内外竞争十分激烈。其中爱奇艺、Oculus、Pico、HTC均已完成4次产品迭代。对标不同世代的产品发展路线，VR一体机在不断地向真正轻量化、便携化的方向发展。VR一体机作为平台型产品，未来在软件及内容变现端有很大的空间，因此也是目前巨头竞争的焦点领域之一。

2.1.2 技术突破：5G降低延迟，部分产品达到轻度沉浸

随着技术的演进，VR/AR为主的终端设备产品性能不断提升，5G发展带来了更低的移动端延迟，一方面是时延的进一步降低，总时延降低至30ms，使得VR产品的 “眩晕感”更低，另一方面，则是感知和交互能力进一步发展，由此前的手柄、命令手势、语音指令等进一步向虚拟移动、姿态捕捉等方式过度，提升交互体验。同时还伴随更加沉浸的声场，在多维度提高了终端用户体验，使得终端用户感知更加明显，与传统设备相比，体验差距增加。

2.1.3 主流机型出货量及内容丰富度提升，新生态将出现

主流VR平台为玩家提供内容数量逐年增加。2016~2020年，Steam平台平均每年新 增游戏与应用数量超过800款。截至2021年6月，VR内容数量最多的是Steam平台，共有5878款VR游戏与应用，其中VR独占（仅能用VR设备）为 4934款；内容数量排名第二的为Vive Port平台，内容数量为2630款，其中游戏1700 款，应用930款。

2.1.4 商业模式：硬件销售+软件买断为主流，订阅制增强粘性

VR行业的商业模式主要包括两个方面，一个是硬件维度，一个是内容和服务维度。其中硬件维度主要是VR设备及相关的服务，硬件销售也是VR第一大市场。对于To B终端，绝大部分设施是线下的VR体验馆，这类商业模式主要是为围绕线下场馆进行，体验馆运营方向商场租用场地，再购买较大型的终端，向商场内客户提供VR体验服务，对用户进行收费；To C终端作为消费电子产品，由消费者直接买单。

2.2. 爱奇艺奇遇VR：历史沿革及产品迭代

爱奇艺智能成立于2016年底，早期系爱奇艺智能硬件事业部，主要产品为面向C端的VR硬件设备及VR内容。于2017年9月开始分拆后独立运营，目前已经经历多轮融资：2019年10月，爱奇艺智能完成A轮融资，由毅达资本领投、贝信资本跟投。2021年1月，爱奇艺智能完成B轮融资，由屹唐长厚领投、清新资本跟投。2021年8月，爱奇艺智能完成B+轮融资，公司将逐步推进全产业链生态，打造全球最大的中文VR内容生态。

三、元宇宙的基础服务商——NFT

3.1.1 NFT是传媒互联网行业新技术方向之一

NFT（non-fungible token）是一种被成为区块链数位账本上的数据单位，每个代币可以代表一个独特的数码资料。由于其不能互换，非同质化代币可以代表数位文件，如画作、声音、影片、游戏中的项目或其他形式的创意作品。区块链上允许C端或B端用户将个人数据或商业数据（比如个人ID、证书、公司财务数据甚至某些行业数据）等放置在区块链网络上，而非同质化代币也因此成为了互联网行业的下一个热点。

3.1.2 NFT的发展历史

2017年，在以太坊逐渐风靡全球的时刻，第一个NFT项目——CryptoPunks正式上线，但是当时并没有专门面向NFT的底层协议，两位创始人只是通过将ERC-20进行了简单的修改，最终将其创作的朋克风格的像素头像放置到以太坊。后来，ERC-721被Dapper Lab创建出来，成为第一款专门针对NFT的底层协议，基于ERC-721，Dapper Lab制作出CryptoKitties，这样一款收集养成的加密猫游戏，这是第一款NFT的爆款项目。2018年~2019年，NFT生态实现大幅扩张，在OpenSea和SuperRare引领下，NFT市场蓬勃发展，但是对比其他加密货币，市场份额依旧很小，不过当时的NFT生态已经出现了大量的市场参与者。

3.1.3 NFT细分赛道

根据NFT本身所在的应用领域和价值逻辑，可以分为Art-NFT，Fi-NFT，GameNFT和IP-NFT。Art-NFT是主要用在艺术品收藏领域的NFT，也是目前最受人关注的NFT，原因就是在交易平台上的NFT成交价格日渐走高；Fi-NFT是主要应用在去中心化金融（Decentralized Finance）的NFT，目前最常见的使用场景就是使用NFT进行抵押贷款；IP-NFT是主要应用在版权领域的NFT，目前最火热的应用场景就是NBA的球星卡；而Game-NFT是主要应用在游戏领域的NFT，目前最常见的应用领域的是在游戏中用户创建的NFT，该NFT可以进行自由交易。

3.2. NFT功能

元宇宙的身份识别标志：而近期获得广泛关注的“元宇宙”概念也离不开NFT。“元宇宙”是一个平行于现实世界又独立于现实世界的人造虚拟世界，既可以映射现实世界的活动，又影响现实世界。作为一个人造世界需要有新的基础设施以及配套的服务产品，这其中NFT将扮演重要角色。

元宇宙的数字形象：元宇宙平台不会与任何单一的数字及真实应用程序或场景绑定，正如虚拟场景持续存在，穿梭在其中的对象和身份也是如此，因此数字物品和身份可以在虚拟场景中转移。在元宇宙构建虚拟空间成功之后，每个参与者都需要一个虚拟形象，基于虚拟形象，人与人可以在元宇宙中建立虚拟的社交关系。

3.3. 腾讯——推出数字藏品交易软件“幻核”APP

2021年8月2日腾讯正式上线NFT交易软件“幻核” ，对比国外时常出现超高溢价的作品，幻核app在机制和管理上对玩家炒作NFT进行了封堵。截至目前，腾讯幻核已经完全删去NFT字样，改为“数字藏品。”

四、影视内容供给侧改革，主旋律内容市场化成趋势

政策引领主旋律，影视作品树新风。今年下半年国家政策频出，弘扬视听作品正能量，加强影视业界监管，引领清朗新风。在政策奏响主旋律的大背景下，影视剧将涌现出更多主旋律和弘扬传统文化的优质作品。

正能量题材加高品质制作，电影市场反响热烈。近几年在“建国70周年”和“建党百年”的文化热潮下，出现许多制作精良的正能量作品，观众对于主旋律和传统文化影视剧的认可度也逐年增强。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）