民生研究|晨听民声2021.12.9

今日概览

宏观·周君芝团队 | 史上最高运价和出口，何去何从？

电新·邓永康团队 | 氢能产业链深度研究：好风凭借力，送我上“氢”云

商社·刘文正团队 | 酒店行业深度：震荡中静待复苏曙光，不惧短期风浪布局后疫情时代

通信·马天诣团队 | 中贝通信(603220)：大份额中标移动管线集采，彰显公司核心竞争力

总量观点

▍史上最高运价和出口，何去何从？

11月集装箱运价和出口同比创新高，一再刷新市场认识今年运价持续高涨，SCFI（上海集装箱出口运价指数）和CCFI（中国集装箱出口运价指数）涨幅史无前例，引发市场对于其压缩出口利润、降低海外需求的担忧。10月与11月的出口数据不断打破市场忧虑。即便涨幅如此之高，出口同比仍在上行，运价似乎也并未封顶。为何持续高涨的运价没有影响出口？未来运价与出口将何去何从？

考虑长协价，真实运价涨幅可能低于集装箱运价读数

尽管上海集装箱出口运价指数和中国集装箱出口运价指数分别达到疫情前的4倍和6倍，但一个反直觉的事实却是真实运价涨幅或许没有那么高。原因在于今年长协价大幅低于即期运价。出口集装箱运价指数多以即期运价为锚，单看集装箱运价指数可能高估了航运成本。根据我们的估算，今年船运环节的成本是2019年的1.7倍左右,远低于SCFI和CCFI的涨幅。

高运价对于总体出口影响有限，对中国出口有结构性影响需求是驱动出口的核心因素，而价格上涨尚未抑制需求。扣除价格上涨后，出口量的同比仍在上行,证明需求仍然处于高位。在价格上涨的因素中，运价成本也并不算高。一方面，运价上涨远低于出口商品的价格上涨。另一方面，海运成本也低于海外国内物流、运输、贸易商等成本。

考虑集装箱运价的结构，中小企业与低货值、大体积商品受集装箱涨价的影响更大

中小客户则由于生产经营不稳定，难以获得长协价，一般通过货代签订即期价格。集装箱运价通常采用“包箱费率”计价。货值越高、体积越小的商品分摊的单位货值运价就越低。家具、机械等体积大、货值低的商品，运价加成也就越高。

若未来外需仍然旺盛，集装箱运价高景气与高出口可以并存趋势上疫情终归逐渐消退，生产生活修复带动全球贸易共振，集装箱航运市场需求旺盛。航运运力市场供给缺乏弹性，新船3年之内难以交付。海外港口运营效率或在疫情完全解除后才会显著提高。综合评估，我们认为短期内集装箱运价指数暴跌的概率非常小。高出口和高运价（撇除港口拥堵扰动之后），本质上都是海外需求的共同印证。所以值得反复强调，高运价依然不构成未来出口的约束条件。

风险提示海外需求波动超预期，疫情持续时间超预期。

详见《史上最高运价和出口，何去何从？20211208》

分析师：周君芝  执业证号：S0100521100008

行业深度

▍氢能产业链深度研究：好风凭借力，送我上“氢”云

氢能行业是万亿级产业链，涉及环节众多。

政策：当前氢能产业链处于培育阶段，政策先行。

1）制储运环节，“双碳”战略指引下，制氢储氢的顶层设计有望有政策倾斜，绿氢对灰氢替代空间很大。

2）燃料电池车应用环节，“以奖代补”政策下，上海、北京、广东三大城市群第一批申报已通过，未来还有新城市群加入，行业进入快速发展期。

制氢：绿氢将是未来方向。应用上，当前氢气主要为工业用，未来车用占比有望提升。工艺上，当前化石能源制氢占比较高，未来清洁能源电解水制氢将成为方向。

储运氢：气态&液态各有适用。液态运输更适用于长距离大规模运输；气态适合短距离运输。

燃料电池：FCV是最大应用。将于商用车最先落地，随着核心零部件国产化和大规模生产，降本空间大。

相关标的推荐

阳光电源、隆基股份、金博股份；建议关注潍柴动力、雄韬股份、亿华通、东方电气。

风险提示

燃料电池技术进步不及预期；配套基础设施建设滞后；氢能产业链扶持政策波动

详见《氢能产业链深度研究：好风凭借力，送我上“氢”云20211208》

分析师：邓永康  执业证号：S0100521100006

研究助理：郭彦辰  执业证号：S0100121110013

研究助理：李京波  执业证号：S0100121020004

▍酒店行业深度：震荡中静待复苏曙光，不惧短期风浪布局后疫情时代

酒店板块投资的核心矛盾仍为对周期反转的预期，在新冠疫情冲击下，行业供给存量深度去化/增量显著承压，后续随需求线性复苏通道打开，周期有望反转，开启2年以上的景气上行期。当前需求端受疫情反复下政策管控的压制，酒店业经营反复震荡；近期Omicron新毒株扩散亦带来扰动，但我们认为其大概率不会改变西方文化和制度约束下的抗疫逻辑，并有望随后续疫苗研发得到控制。而伴随着国内防疫体系趋于成熟，疫情反复对酒店入住率的冲击亦不断减弱。广深/南京/旅行团疫情虽传播范围/确诊人次各异，但其爆发后导致国内酒店入住率开始下滑到拐点呈现的时间不断缩短，旅行团疫情中的入住率底部较南京疫情亦有抬升；震荡中行业复苏预期不断积累。后续随着疫苗铺开/特效药推出，国内或观望国外情况后择机调整管控政策，酒旅线性复苏通道或重新打开：参照往年周期情况，周期反转后，行业有望迎来2年以上的景气上行期，该阶段酒店龙头RevPAR将实现3%-8%的增幅，推动业绩大幅改善。

针对后续的行情演绎，我们认为：①境外出行复苏/特效药进展或为国内周期复苏预期的催化，防疫政策的框架性调整或为周期拐点的决定性信号；②此前酒店龙头周期复苏阶段估值将为本轮周期复苏提供估值锚；③酒店龙头周期景气阶段股价的高位将兑现为其本轮周期内的成长空间。当前，“连锁扩张+品牌升级”构成国内酒店业发展的主旋律，酒店龙头壁垒牢固，将通过“整合扩张+结构升级+模式优化”实现“量+价+利润率”同升的复合成长，有望在复苏阶段迎来周期成长共振的“戴维斯双击”。

标的方面，境内酒店龙头疫情面前“修炼内功”，发力布局后疫情时代，兼具β和α属性。锦江：公司为国内龙头，背靠上海国资委，规模领衔/资源优渥/品牌组合丰富强势；2020年5月发力整合，推动公司降本增效/管理改善，规模/平台效应释放，龙头地位进一步巩固。

首旅：国内第三龙头，旗下如家为经济型国民品牌，依托股东首旅集团具备大旅业整合/协同优势；当前通过轻管理模式发力下沉市场，拓店明显提速；同时优化会员体系/布局高端“赛道”，进行前瞻性布局，带来成长想象空间。

投资建议

疫情致酒店业供给深度去化，后续随需求端复苏，将打开行业周期反转/景气回升的通道。随着新冠疫苗铺开/特效药推出，在长期需求复苏存在较高确定性的背景下，投资层面应不惧短期风浪，参照往年周期复苏阶段估值锚和后续成长预期选择合适的配置时点。建议关注规模/资源优势突出，整合后管理改善明显的锦江酒店；依托轻模式加速扩张，业绩弹性较大的首旅酒店。

风险提示

新冠疫情反复，新冠疫苗接种/特效药进展不及预期，龙头拓店不及预期。

详见《【民生商社】酒店行业深度：震荡中静待复苏曙光，不惧短期风浪布局后疫情时代 —当前时点，我们怎么看酒店业的投资机会和行情演绎？20211207》

分析师：刘文正  执业证号：S0100521100009研究助理：饶临风  执业证号：S0100121100024

个股观点

▍中贝通信(603220)：大份额中标移动管线集采，彰显公司核心竞争力

中国移动采购招标网近期陆续公布了31个省市“2022年至2023年通信工程施工服务集中采购（传输管线）项目”的中标候选人，公司中标19个省份65个标段，中标金额30.97亿元，位居行业前列。

近期招标公司份额排名前列，综合竞争力比肩国企建设龙头

本次移动集采为年度管线大标，公司中标金额排名前列。本次传输管线施工项目共涉及全国31个省、直辖市，项目总预算588.60亿元，共划分成943个标包，合计107家企业中标。前十名中，中移建设排名第一，中标118.69亿，占总框架金额的20.16%，中国信科旗下的虹信技服排名第二，中标39.15亿，中通服系公司（中通三局、中通服建设、中邮建、浙江邮电工程）分列第6/7/8/10名，三家民企嘉环、中贝、润建分列3-5名，分别中标36.26/30.97/27.93亿。

公司中标30.97亿元，占总中标金额的5.26%，排名第四；我们根据各标段投标报价折扣计算了平均折扣系数，公司的折扣系数为41.54%，不仅高于40.21%的平均值，也高于嘉环（34.75%）、润建（39.58%）等民企对手，一定程度体现了公司的整体竞争力。

近期持续中标大单，凸显民营网络建设龙头实力

1）11月13日，中国移动公示了“2022年至2023年总部主管及自建传输设备安装工程施工服务”的中标结果，共有中邮建、中通服、中移建设、中贝通信等四家中标5个标段，其中公司中标标段5，中标金额3000万元，为民企中唯一中标。

2）根据公司10月11日公告，公司参与了“中国移动广东公司2021-2023年室内分布及楼宇综合接入施工服务公开招标项目”投标，公司预估中标总金额7.62亿元，在本项目20个份额中排名第一。公司作为民营网络建设头部企业，持续中标移动大单，体现了公司突出的5G网络建设综合实力和技术专业能力，同时也将对运营商领域的市场拓展产生积极作用。

投资建议

公司近期持续获得运营商大单，业绩有望如期兑现；同时公司布局智慧城市和5G行业应用服务，外延并购布局光模块领域，积极探索第二成长曲线。我们看好公司长期发展，预计公司2021-2023年归母净利润为2.03/2.76/3.32亿元，对应PE倍数27X/20X/17X，公司历史估值中枢为49倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示

市场竞争加剧；应收账款规模较大。 

详见《中贝通信(603220)：大份额中标移动管线集采，彰显公司核心竞争力20211207》

分析师：马天诣  执业证号：S0100521100003

研究助理：于一铭 执业证号：S0100121090001

12月金股组合

（数据截止2021年11月26日）

民生证券研究院机构销售通讯录

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