IPO之持续盈利研究|美腾科技独立性明显不足 核心财务数据“严重打架”

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：IPO再融资组/钟文

　　近日，证监会在立法计划中提到：制定《首次公开发行股票注册管理办法》《上市公司证券发行注册管理办法》等规章。此举旨在落实中央关于全面实行股票发行注册制的决策部署，为全面实行注册制打下法律基础。

　　2019年科创板率先实行注册制，创业板、北交所紧随其后。随着注册制的持续推进，最近两年排队的IPO企业越来越多。

　　无论是核准制还是注册制，持续盈利（经营）能力始终是拟IPO企业被否第一大主因（亦是发行实质性条件）。2010年至今年3月底，共有398家企业拟IPO企业被否，其中152家公司被问询到“持续盈利”，49家公司被问询到“持续经营”，9家公司同时被问询到“持续经营”和“持续盈利”。简单计算，因持续盈利（经营）能力被问询的公司合计192家，占被否企业总数的48.24%，接近5成。

　　目前的监管法规中，关于持续盈利（经营）能力的规定主要可以分为五类：政策监管类、行业趋势变化类、发行人经营状况类、财务指标类、其他负面影响等。

　　4月11日将上会接受审核的天津美腾科技股份有限公司（下称“美腾科技”），一是受下游行业政策变动的影响，公司持续盈利能力或将发生重大不利变化；二是公司政府补助和税收优惠金额占公司利润总额的比例较高，不具有可持续性；三是公司业务独立性严重不足也会间接影响公司持续盈利能力。

　　独立性严重不足 财务真实性存疑

　　按照现有审核规则，拟在A股IPO的企业必须满足独立性的要求。独立性问题是拟IPO企业被否的重灾区，因为独立性与发行人是否存在财务操纵、是否具备持续盈利（经营）能力、是否存在利益输送、是否存在侵害股东利益、内部控制机制是否有效运行等事项紧密相连。目前，监管层对独立性的要求可归纳为资产独立、业务独立、机构独立、人员独立、财务独立等“五独立”。

　　（一）业务独立：关联交易居高不下 核心数据前后不一

　　对于美腾科技而言，其独立性不足最主要是体现在业务独立层面上。目前，监管审核要求发行人具备直接面向市场的独立经营能力；主板禁止任何形式的同业竞争及不当的关联交易，而科创板和创业涉及利益输送、非公平竞争、让渡商业机会、对未来发展的潜在影响的同业竞争及占比（占毛利、净利、营收等指标）超过30%的同业竞争是禁止的。

　　实务中，尽管科创板和创业板对同业竞争的规定有所放宽，但没有任何一家存在同业竞争的拟IPO企业过会。目前的美腾科技，关联交易蹊跷重重，实质上还可能构成同业竞争。

　　招股书显示，美腾科技成立于2015年1月21日，前身是美腾有限。美腾有限的发起人为李太友、大地公司、谢美华、王冬平、梁兴国、张淑强、曹鹰、邓晓阳、刁心钦。其中，谢美华、王冬平、曹鹰、邓晓阳、刁心钦均为大地公司的关联方。而公司创始人、董事、高管及核心技术人员李太友、梁兴国及张淑强三人在2015年公司设立前均在大地公司及其关联方处任职。其中，李太友于2015年1月至2019年3月期间在大地公司担任副总裁，并于2018年6月至2019年3月期间担任大地公司董事；公司副总裁李云峰在2015 年以前亦在大地公司任职。

　　目前，美腾科技名义实控人李太友持有大地公司控股股东大地企管1.0316%的股份，大地企管同时为大地公司的员工持股平台；谢美华、王冬平分别直接持有大地公司9.14%、7.08%的股份，并分别担任大地公司的董事长和经理；曹鹰是大地公司子公司德通电气（非常重要的子公司）的董事、股东（持股7.82%），曾担任美腾科技监事。谢美华、王冬平、曹鹰、刁心钦分别持有美腾科技3.25%、2.96%、3.87%、3.87%的股份。

　　员工层面，美腾科技在成立之初还有12名员工直接来源于大地公司天津分公司下属的选煤设计研究院。截至2021年12月31日，美腾科技员工总人数为366人，拥有大地工作经验的人员总数为30人，占公司员工总人数的8.2%。

　　可见，美腾科技的发起人，要么就是大地公司或其关联方，要么曾在大地公司重要岗位任职。从美腾科技发起设立依赖大地公司，到目前双方交叉持股的情况看，美腾科技与大地公司关系匪浅。

　　大地公司不仅是美腾科技的发起人之一，现在还是美腾科技的第三大股东，持股比例高达12.89%。由于大地公司和美腾科技名义实控人李太友之间存在关联关系或利益关系，美腾科技还将大地科技列为实控人李太友的一致行动人。

　　大地公司与美腾科技“剪不断、理还乱”的关系已经足够令投资者对美腾科技的独立性产生质疑，然而大地公司还是美腾科技的大客户兼供应商，双方的关联交易额居高不下。

　　2018-2021年，美腾科技对大地公司及其关联方的销售收入分别为0.25亿元、0.64亿元、0.38亿元（注：存在两个版本，另一版本是0.63亿元）和0.36亿元，占当期营业收入的比例分别为22.21%、26.61%、11.89%和9.27%；美腾科技向大地公司及其关联方的采购总额分别为451.48万元、241.21万元和122.11万元 ，分别占当期营业成本的 5.43%、2.02%和0.75%。

　　对于关联交易，监管层主要关注关联交易的必要性、合理性和公允性；关联方认定；关联交易占比；关联交易决策程序；关联交易是否存在利益输送、财务调节、影响公司经营独立性等。

　　至于关联交易的必要性和合理性，美腾科技保荐人称：向大地公司及其关联方进行采购主要是考虑到大地公司下属子公司均为各自细分设备领域内的领先企业，可以按照美腾科技的要求提供质量可控、供应及时的产品，同时基于两家公司良好的历史合作关系以及同在天津市的运输便利程度等因素，公司向大地公司进行关联方采购。美腾科技向大地公司及其关联方销售，主要是因为终端客户对于工程总包服务存在需求，而美腾科技和大地公司分别作为智能干选设备领域、工程总承包领域的领先企业，会形成“工程总承包商-设备供应商”的业务合作模式。

　　关于关联交易价格的公允性，美腾科技整体上向大地公司销售产品的价格低于向非关联方销售产品的价格，向大地公司采购价格高于向非关联方采购价格，这种向关联方“高买低卖”的行为是否存在利益输送的可能？

　　关于关联交易占比，新版招股书与旧版招股书有较大差异。最早版本的招股书中，美腾科技向大地公司及其关联方2020年的销售金额为6263.68万元，而最新版招股书的数据为3823.74万元，两者相差2440万元。

　　令人疑问的是，最早版的招股书发布于2021年6月28日，2020年的财务数据已然是经过审计的，为何在2022年4月的招股书中再次更改，是为了“降低”关联交易比例进而冲刺IPO？

　　美腾科技新版本2020年的关联收入较旧版本少2440万元，按理说新版本2020年的收入也应相应减少2400多万元。可蹊跷的是，新版本2020年的营收为32147.56万元，较旧版本30465.53万元多出约1700万元，美腾科技核心数据的“前后不一”令人生疑。

　　（二）业务独立：“不是”而胜似的同业竞争

　　招股书显示，美腾科技还与大地公司存在共同的供应商和客户。2018-2021年，两家公司共同的客户数量分别为8家、16家、24家、40家，共同客户的销售额分别为5507.53万元、10326.07万元、14736.8万元和17204.83万元，共同客户收入占总营收的比例分别是49.18%、42.77%、45.84%和44.86%。由此可见，美腾科技对大地公司的客户也愈发依赖。

　　2018-2021年，美腾科技与大地公司的共同供应商（20万元以上的）数量分别为15个、18个、36个、43个，采购额分别为1274.9万元、1332.63万元、4086.44万元、4748.9万元，共同供应商采购额占比分别是18.03%、13.45%、22.21%和20.26%。

　　美腾科技称，由于公司和大地公司的主要客户隶属于煤炭行业，而煤炭行业呈现出“头部集中”的行业特点，公司和大地公司在各自行业内的领先地位以及大地公司的客户基数大、覆盖煤炭行业的客户范围广等特点，导致两家公司存在共同客户。而考虑到公司和大地公司及其子公司存在采购同类物料的需求，且大地公司天津分公司、下属主要子公司的生产基地和美腾科技的生产制造基地都在天津市，会更倾向于向天津市或华北地区的供应商进行采购，因此基于大地公司的供应商数量较大、覆盖范围较广的特点，会导致美腾科技和大地公司共同供应商较多。

　　此外，美腾科技还与大地公司存在相同业务的情形。招股书显示，大地公司子公司德通电气报告期关于工矿智能系统的收入分别为687.07万元、126.30万元和3，376.81万元，占美腾科技同类业务的收入占比分别为56.48%、1.90%和52.86%，德通电气报告期内的工矿智能系统收入占比超过美腾科技同类业务收入的30%（超过30%的“红线”）。

　　美腾科技与公司第三大股东兼大客户、实控人的一致行动人、创始人及渊源颇深的大地公司存在共同客户和共同供应商，还与大地公司子公司存在相同业务。形式上，美腾科技与大地公司在虽不算同业竞争，但实质上胜似同业竞争。

　　形式上不算同业竞争的依据是大地公司不是美腾科技的实控人，因为现在同业竞争的企业范围仅限于实控人及其近亲属控制的企业。由于大地公司不是美腾科技实控人及近亲属控制的企业，故双方不构成同业竞争关系。

　　哭笑不得的是，美腾科技的队友竟送来了“神助攻”。公告显示，大地公司子公司德通电气在新三板期间的《公开转让说明书》、2016年至2019年的定期报告中称，德通电气与发行人的关系为受同一最终控制方控制。什么是受同一最终控制方控制？简单说，德通电气认为美腾科技的控股股东就是大地公司，美腾科技实控人也是大地公司实控人。

　　按照德通电气的说法，美腾科技的实控人不是李太友，而应该是大地公司的实控人。如果双方实控人一致，那美腾科技与大地公司有共同供应商、共同客户的关系，存在部分相同的业务，互为上下游等情形都构成同业竞争，这也触碰了IPO审核的红线。

　　但美腾科技对“猪队友”的公告予以否认，称：“德通电气在全国中小企业股份转让系统挂牌期间，因德通电气对当时发行人实际控制人情况理解错误且后续一直未向发行人进行核实的工作失误，导致在公开转让说明书及历次定期报告中曾将美腾科技表述为大地公司控制的其他企业”。

　　即便德通电气的认定存在时效性上的误差，但在法理上（或按照实质大于形式的判断方式），公司实控人与其一致行动人存在着共同的利益需求，因此公司实控人的一致行动人控制的企业也应属于同业竞争的范畴。目前，大地公司是美腾科技实控人李太友的一致行动人，因此美腾科技与大地公司存在大量共同客户、共同供应商；部分业务相同及互为上下游，在法理上（或实质上）应属于同业竞争。

　　（三）资产独立：向大地公司租赁厂房

　　招股书显示，美腾科技通过租赁大地公司子公司德通电气的厂房作为生产设备的组装场地，向后者支付租金费用。

　　令人疑问的是，美腾科技没有自己的厂房可以理解，但为何还要租赁大地公司子公司的厂房，难道不可以租其他公司的厂房？

　　（四）人员独立：大部分核心人员与大地公司有渊源

　　关于人员独立，上文提到公司30名员工有过大地公司的工作经验，且美腾科技的发起人、实控人、大部分董事高管都有过大地公司工作经历。

　　美腾集团虽然在形式上具备人员独立的特征，即主要高管不在实控人及其控制的企业兼职。但实质上，公司大部分核心人员与大地公司有着很深的渊源，两家公司核心人员是否属于“一套班子，两个牌子”还存在疑问。

　　持续盈利能力待考

　　除了独立性可能给公司IPO带来较大影响外，美腾科技持续盈利能力也有待检验。

　　招股书显示，美腾科技2019年度至2020年度公司主营业务收入全部来源于煤炭行业，2021年度公司来自煤炭行业的主营业务收入占比94.56%。可见，公司对下游煤炭行业较为依赖。

　　公司坦言，受“碳达峰”、“碳中和”影响，中长期来看我国煤炭消费总量及煤炭消费比重均将下降。因此，十分依赖煤炭行业的美腾科技，受下游政策重大变化的影响进而导致持续盈利能力存疑。

　　2021年，美腾科技的净利润已经同比下降9.49%，开始出现增收不增利。公司毛利率下降也较为明显，2019-2021年 ，公司综合毛利率分别为65.56%、62.93%和57.48%。

　　美腾科技还较为依赖不具备可持续性的政府补助、税收优惠。2019-2021年，公司计入其他收益的政府补助分别为1552.74万元、2732.52万元 和2460.19万元，占当期净利润的比例分别为25%、28%和29%；享受的所得税税收优惠额分别为842.85万元、835.21万元和936.24万元，占当期利润总额的比例分别为11.88%、7.71%和9.86%。